近日，在去中心化衍生品交易平台 Hyperliquid 上演了一场引人注目的稳定币争夺战，9 月 5 日，Hyperliuquid 官方宣布将即将开放「USDH」的 Ticker 的拍卖，这是一个为 Hyperliuquid 生态服务的原生稳定币，该提案截止日期为 9 月 10 日 10：00UTC，而截止目前已经有 Paxos、Ethena、Frax、Agora 和 Native Markets 等多个机构已经提交方案，竞相争取成为 Hyperliquid 链上原生稳定币 USDH 的发行方。

本次参与者不仅涵盖老牌合规机构和新兴 DeFi 项目，还不乏知名投资机构背景的团队。之所以引发如此高规格的争夺，源于 Hyperliquid 作为新兴去中心化交易平台的迅猛崛起，其永续合约月度交易量接近 4,000 亿美元，8 月单月手续费收入高达 1.06 亿美元，占据去中心化永续市场约 70% 的份额。

而目前 Hyperliquid 链上沉淀的美元流动性主要依赖 USDC 等外部稳定币，流通规模一度达到约 57 亿美元，约占 USDC 总发行量的 7.8%。而 Hyperliquid 团队这一做法意味着将每年利息收益就可能高达数亿美元的权益直接下放给社区。

因此，谁能获得 USDH 的发行权，不仅意味着巨大的市场份额，更关系到对这一巨额潜在收益的主导权。多个重量级玩家同台竞技，使得这场竞标战从一开始就充满火药味，而这稳定币发行所有权的链上投票将在 9 月 14 日 10 点到 11 点（UTC）这一个小时内决定。

Hyperliquid-first, Hyperliquid-aligned

Hyperliquid 此次稳定币竞标大战的背后，是平台稳定币战略思路的一次重大转变。今年年中，Hyperliquid 团队曾考虑自行发行原生美元稳定币，为此预留了「USDH」这一 ticker，暂时禁止他人通过链上域名拍卖机制注册该代号。

Hyperliquid 独有的 Ticker 拍卖系统允许任何人竞拍注册新资产符号，但 USDH 作为潜在平台专属稳定币最初被官方保留未开放，社区一度以为官方将直接推出 USDH 稳定币。
然而在经过审慎权衡后，团队选择将 USDH 发行权「下放」给生态，通过引入多方竞标方案并交由社区投票决定归属。此前一些事件风波让社区质疑 Hyperliquid 过于中心化，而这次的决定被视为 Hyperliquid 生态治理走向社区开放共赢的重要信号，官方放弃了独占稳定币发行收益的机会，转而以竞标方式让出这块蛋糕给最能让利社区的竞标方，多稳定币的运营模式也将为 Hyperliquid 带来更宽广的扩展渠道。

这种转变背后有着清晰的动机和背景。一方面，利率环境的变化使稳定币储备金利息成为一块不容忽视的收益来源，按照目前约 4%-5% 的无风险利率估算，Hyperliquid 链上近 60 亿美元稳定币存款每年可产生高达 2 亿美元以上的利息收入。以往这些收益大部分流向了 USDC 等中心化发行方，Hyperliquid 生态并未直接受益。随着平台规模壮大，这种「替他人做嫁衣」的局面愈发难以忽视。

另一方面，过度依赖 USDC 也带来集中过度和合规风险。Hyperliquid 希望引入一个平台原生稳定币来提升自主性，将利息收益和铸币税收益纳入本链体系，从而强化 HYPE 代币价值支撑和生态造血功能。

因此，当团队决定开放 USDH 竞标时，也设定了明确的价值取向「Hyperliquid-first, Hyperliquid-aligned」，优先考虑能将大部分收益回馈社区、增强 Hyperliquid 代币价值的方案。值得注意的是，Hyperliquid 基金会目前持有大量 HYPE 权益，官方承诺不会动用这部分投票权，最终将遵从社区投票结果。

但团队创始人 Jeff Yan 作为核心人物对风向的影响依旧不容忽视，社区普遍认为官方倾向于选择「利润大头归社区」的方案。这种特殊的决策机制在一定程度上保证了竞标结果符合 Hyperliquid 长远利益，也为竞标者设定了暗标，谁能让渡最多收益给 Hyperliquid 生态，谁胜算就越大。

各个机构拿出了哪些招数竞标？

围绕 USDH 发行权的竞逐者各显神通，纷纷祭出吸引 Hyperliquid 社区的筹码。Paxos、Frax、Agora、Native Markets 先后提交了详细提案，另有 Ethena 等项目跃跃欲试。尽管背景各异，这些方案均不约而同地突出一个主题，利益绑定与生态让利。

Paxos（合规优势与回购模式）

老牌合规稳定币机构 Paxos（曾发行 USDP 和 PayPal USD）率先提交提案。Paxos 承诺将 USDH 打造为「Hyperliquid 首发」的合规美元稳定币，完全符合美国《稳定币创新法案（GENIUS）》和欧盟 MiCA 法规标准。技术上，USDH 将由 Paxos Labs 部门运营，在 Hyperliquid 的两条链（HyperEVM 和 HyperCore）上原生发行。

在利润分配上，Paxos 提出一个亮眼承诺，把 USDH 储备产生利息的 95% 拿出来，用于在二级市场回购 HYPE 代币，再将回购所得返还给生态项目、验证者和用户。

据测算，若 USDH 全面替代 Hyperliquid 上现有的约 57 亿 USDC 存量，这一机制每年将为 HYPE 带来近 1.9 亿美元的回购买盘。

此外，Paxos 将发挥其深厚的传统金融网络资源：在其服务的 PayPal、Venmo、MercadoLibre、Nubank、Interactive Brokers 等数十家金融机构中推动集成 HYPE 资产，提升 Hyperliquid 生态的主流触达面。Paxos 还承诺提供 USDC 与 USDH 的免费一键转换通道，平滑用户迁移体验。

总体而言，Paxos 方案以合规可信为基础，辅以巨额回购和广阔渠道资源，被评价为「诚意十足」，既照顾法律合规和初期流动性接入，又直接为 HYPE 赋能，甚至打通法币和传统金融合作空间。

Frax（全收益支付与 DeFi 本位）

去中心化美元稳定币协议 Frax Finance 也火速跟进提交了方案。Frax 的提案主打「极致让利」和链上治理，承诺将 USDH 的底层收益 100% 返还给 Hyperliquid 社区。

具体实现上，USDH 将 1:1 锚定 Frax 现有稳定币 frxUSD 作为储备资产，而 frxUSD 背后由黑石集团的 BUIDL 基金等优质债券资产支撑并产生收益。Frax 提议把持有这些债券所得利息全部用于奖励 HYPE 持有者。同时，Frax 支持用户在 USDT、USDC、frxUSD 及法币间自由兑换 USDH，便利性不逊于中心化机构。

值得注意的是，Frax 方案强调由 HYPE 治理 USDH 的流动性和分配，而非由 Frax 自身主导，从而避免利益冲突。相比 Paxos，Frax 给出的条件更诱人，他们选择不抽成、不索取代币或收入分成，并将通过 FraxNet 账户层，100% 的底层国债收益将以链上程序化的方式分发给 Hyperliquid 用户，当前 55 亿美元稳定币存款、以 4% 年化国债利率的条件下，这意味着每年 2.2 亿美元的收入将重新流入 Hyperliquid。

但不足之处在于，Frax 在储备管理的传统信誉、合规牌照以及金融机构网络方面略逊一筹。换言之，Frax 体现了激进的 DeFi 本位，让利最大化给社区，但缺少 Paxos 那样的强监管背书和传统行业加持。

Agora（中立联盟与全额分润）

新兴稳定币基础设施公司 Agora（创始人 Nick van Eck 拥有华尔街资管背景）也加入战局。Agora 在 7 月刚完成由 Paradigm 领投的 5,000 万美元融资，首款稳定币 AUSD 市值约 1.3 亿美元。

其提案特色在于引入「稳定币发行联盟」的概念，由 Agora 提供链上发行技术，Rain 公司提供合规法币出入金方案，跨链通信协议 LayerZero 保证 USDH 的多链互通。

而 Moonpay 的总裁也在几个小时前宣布加入联盟，也许是为了回应社区领袖mlm在 Dragonfly 合伙人 Rob 为 Agora 发布的偏「FOMO」的言论推文，还特别宣布将要求 Paradigm 联创 Matt Huang 回避这次投票（Paradigm 同时是 Stripe、Tempo、MoonPay 和 Agora Finance 的投资者）。

在收益分配上，Agora 承诺将 USDH 储备利收益 100% 分享给 Hyperliquid 生态，方式可以是 HYPE 回购或注入社区援助基金等多种形式。

同时 Agora 强调自身的「中立」定位，专注服务 Hyperliquid，不会将 USDH 用于接入其他支付网络、经纪业务或跨链发行，不做任何与 Hyperliquid 生态竞争或利益冲突的事。这一点被视为针对 Paxos 的回应，暗指 Paxos 等大型发行方在多链多机构布局，可能存在利益分配不纯粹的问题。

不过社区点评认为，Agora 虽然理念上贴近 Hyperliquid 利益，但其提案中关于利息再分配和生态协同的细节透明度不及前两家，能带来的外部增量资源也相对有限。简言之，Agora 提供了一个「由 Hyperliquid 主导的定制稳定币」思路，但在规模和资源上暂不具备 Paxos 那样的影响力。

Native Markets（本土团队的差异化思路）

Native Markets 的提案是由此前牵头促成 Hyperliuquid DAT 上市公司 Hyperion 的社区领袖 Max 提出的，同时他也是所有提案中引发最多社区成员讨论的。

该团队由前 Uniswap Labs 总裁兼运营主管 Mary-Catherine Lader 和 建设者 Anish Agnihotri 等人牵头。Native Markets 同样承诺 USDH 符合美国 GENIUS 监管标准，并继承团队的发行方 Bridge 的全球合规资质与法币通道能力。

Bridge 公司去年已被支付巨头 Stripe 收购，Native 计划借助 Bridge 完成稳定币法币渠道对接。然而这也带来潜在冲突，Stripe 近期联手 Paradigm 开发自有稳定币链 Tempo，Bridge 卷入其中可能意味着利益胶着，而这一点也受到 Agora 联盟的打击。

Native 方案在收益共享上表示将把储备利息利润注入 Hyperliquid 的社区援助基金，与 Agora 类似主打生态回馈。总体来看，Native Markets 作为名气最小的竞标方，其优势在于团队深耕 Hyperliquid 链，对本地生态理解深入，但无论品牌号召力还是能为 Hyperliquid 带来的外部合作机遇都相对有限。

Ethena Labs

此外，Ethena Labs 等项目也被传可能参与竞标。Ethena 是去中心化衍生型稳定币的新锐，其创始团队声称早在秋季就向 Hyperliquid 递交了 USDH 提案，但迟迟未获回应。

其推特的「Intern」在竞标消息公布后，Ethena 官推甚至发帖用艾米纳姆的 STAN 的 Meme 式推文「喊话」Hyperliquid 创始人 Jeff，抱怨自己提交的方案似乎石沉大海（Stan 歌曲大意是艾米纳姆的一位粉丝因为长时间没有收到偶像的回复最后选择带着妻儿自杀）。

这段小插曲从侧面反映出 Hyperliquid 最初对竞标方的筛选有所保留，也让社区好奇 Ethena 作为利用 LSD 和永续对冲构建非美元储备稳定币的平台，若加入将提出何种不同路径。

当机构「服务」社区，稳定币 2.0 时代即将到来

面对几套颇具吸引力的方案，Hyperliquid 社区近期展开了热烈讨论，总体舆论倾向于支持高比例让利、增强 HYPE 价值的提案。许多持币者对 Paxos 和 Frax 的方案反响积极，认为两者都契合了「利益大头给社区」的导向。

其中，Paxos 则凭借合规信誉和庞大资源获得另一派支持者青睐，尽管只承诺 95% 利息让利，但其以回购 HYPE 的方式间接赋能，可能带来更持续的代币需求支撑，同时 Paxos 渠道有望为 Hyperliquid 引入传统金融增量用户。但同时也有人指出，Paxos 方案中将回购收益「再分配」给生态伙伴的执行细节存在不确定性，担心实际到社区手中的利益会打折扣。

而 Frax 直接将全部收益回馈用户的做法被视作「去信任、零抽成」的极致范例，在链上通过 HYPE 治理分配收益，透明且高效。相比之下，Frax 模式下收益直接由合约发放给 HYPE 质押者，可操作空间更小，更令 Crypto native 的社区信任，不少人更喜欢 Frax 这种能在链上直接分配给用户的模式。

此次竞标大战也让更广泛的行业参与者纷纷表态。而 USDC 的发行商 Circle 的 CEO Jeremy Allaire 则首当其冲的，他在 X 平台发声，欢迎竞争并表示「不要轻信炒作，Circle 也将大举进入 HYPE 生态」。

这次 USDH 的拍卖受影响最大的可能就是 Circle，这也逼得 Circle 开始推行一些有利于 Hyperliquid 的方案，他们首先提出的计划就是直接在 Hyperliquid 链上发行原生 USDC（此前多为跨链）。

一些分析人士认为，如果 USDH 新的发行方成功崛起，Hyperliquid 上 USDC 的独占地位将被打破，这对市占率下滑的 USDC 而言无疑是雪上加霜。不过，对于 Hyperliquid 社区而言，更关心的是最终方案能否兑现对 HYPE 持有者的利益承诺，以及平台能否因此摆脱对中心化稳定币的过度依赖，实现真正的价值内循环。

随着投票临近，USDH 发行权归属即将见分晓。这场竞争已经不仅是几家机构的博弈，更是检验当前加密市场稳定币模式演进的一块试金石。无论最终花落谁家，可以确定的是稳定币发行正在从少数几家独大的局面，走向各大交易平台和生态系统群雄逐鹿的新阶段。

近期包括 Circle 推出的新链 Arc、Stripe 与 Paradigm 合作的 Tempo 链、去中心化稳定币如 Ethena 的 Converge、Metamask 的 mUSD 等项目相继浮出水面，稳定币赛道热度之高前所未有，创新模式层出不穷。

在 Hyperliquid 的案例中，我们看到稳定币发行方不惜让渡几乎全部收益来换取场景分发，这在过去难以想象。可以预见，一旦 USDH 成功上线并验证了「收益返还社区、价值反哺生态」的正循环，其他交易平台或公链可能纷纷效仿，掀起行业稳定币策略的重大变革，也许「稳定币 2.0 时代」就此拉开帷幕了。