长推：比特币生态所处阶段，判断顶部的几个信号

注：本文来自@cheng_shutong 推特，火星财经整理如下：

第一性原理，找到关键因素，反推即可。趋势形成的关键，①发展基础：比特币本身大量的资金沉淀，②成长空间：叙事天花板和价格有足够的差值，关键的两条腿：③散户能够低成本的拿到筹码和④容纳大量的玩家形成造富效应。

第①点自不用说，资金基础。比特币生态资金主要承接于比特币和以太坊项目的资金溢出，再向上套娃就是宏观流动性改善+现货ETF通过+减半+坎昆预期等，资金在牛熊中会在价值主导赛道和叙事主导赛道切换。

第②点增值空间，叙事终局和市值的价值差。金融市场看预期，差值意味着空间，差值抹平也代表红利将近；假设以太坊生态的现在就是比特币生态的未来(预期上限)，保守是3千亿美元(仅NFT+Game+L2s就超千亿)的市场；

而比特币生态核心资产ordi等(图1 @zad1130)不到20亿，头部NFT和元宇宙市值不到10亿，同以太坊生态二者之间是至少2个数量级的差值；从活跃地址看，二者也是至少两个数量级的差值；因此，同样的叙事空间下，二者的基本面和价值相对来说都是至少2个数量级的差距。因此，比特币生态红利消失，其核心资产市值和活跃人数至少需要再增长一个数量级。

第③④点市场大部分玩家，能拿到筹码，且低成本。比特币生态能够起飞的关键是公平发射，但就和区块链长久的命题类似，去中心化和信任一个是手段途径一个是目的方向，公平发射是手段，散户低成本拿到筹码是目的，而中间的核心机制是手续费作为入场门槛和防作弊的天然屏障。

极端思维来看，手续费过低势必导致筹码集中和不公平，打破初心，这也是不看好其他公链铭文长期可持续的原因；手续费过高势必造成参与人数大幅下滑和高筹码成本，丧失公平发射的目的；因此，手续费处于中间态且偏上是一个合适的位置，而区间的上限在哪里？

当前mint成本最高的当属sats，但仍不超过3kw；近期转账一次峰值超过$20(图2)，其实还不算贵，发行超过1w张的热门项目普遍成本在500w附近，而gas如果再上升一个数量级，每次mint成本到达$200，而又要保证参与人数，那么热门项目的mint成本会超过5000w-1亿，那么超过这个发行成本的阈值，会处发行成本处在基本面价值和叙事终局价值偏右的位置，参与者也不会得到很高的一级回报，普遍造富故事的缺失会让这个链条的正反馈戛然而止。

另外也可以从一级市场融资观察，一个形象的例子，EOS18年ICO融资30亿，这并不代表ICO这种发行机制走向世界，而是ICO红利殆尽；对照以太坊，如果出现10-30亿美元估值的融资，这是机构FOMO的标志，也代表着大部分散户拿不到低成本的筹码；那么其从二级市场能够拿到的价格就不会有太多的增值空间，就如当前的以太坊生态，市场预期、基本面、上市价格没有太多的差值。

即③④的传导链条

手续费过低→不能公平发射×

手续费过高→散户高成本筹码→参与人数集中→散户赚不到大钱、造富故事缺失→红利殆尽×

因此，比特币生态还有很长的路要走，至少需要下面一个条件成立，核心资产价值、活跃地址、手续费增长一个数量级，才是考虑功成身退时。

趋势的力量是不容低估的，大的叙事都会很持久(图3)，ICO 2017.2开始持续1年+，DeFi 2020.3开始持续1年+，gamefi 2021.5开始持续1年+；如果比特币生态当前处在什么位置，看过aave走势图心中就有答案了，足够的涨幅前，不会有(年/季)级别的回撤，只会存在(周/月)级别的回撤。