二级揭秘：反直觉（anti intui: Things That Gain from Dislogic）

撰文：Dave

二级揭秘系列不知不觉就写到最后一章了， 整个系列的论述都在讲紧密的推理和逻辑结构，但在最后一篇里，我们将触摸最棘手，最深奥，也是最性感的一个东西，市场里的反直觉。 本文将包含资本市场的全部资产类型， 不局限于加密货币， 欢迎来自不同背景的朋友看看！

二级揭秘系列围绕市场交易展开。交易是个立体的结构：

• 第一个维度是技术分析，就像写文章里的字句一样，是基本功。 掌握好技术分析就算作入门， 可以去推特上当喊单永赚博主了， 这些博主交易一般是亏钱的，但是靠返佣和接广倒也真的可以永赚。

• 第二个维度是仓位与系统管理。 拥有好的技术分析能力和好的仓位管理，就可以算作是职业交易员了。 我们都知道人有两个情绪器官，一个是肠胃一个是仓位，如果你肠胃紊乱了，或者仓位乱开关了， 就说明你的心态和情绪已经被打乱。我们经常听到说什么交易里要保持心态稳定， 其实就是反应在仓位管理上， 希望可以把玄乎其玄的心态管理给你解释清楚。

• 最后一个维度是资本市场理解， 掌握好扎实的技术分析基本功，稳定的仓位管理，和深刻的市场理解，就可以朝着熬鹰，半木夏，比特皇， 或者以前的利弗莫尔，威科夫这种交易传奇迈步了。 同一个技术分析形态，在不同的币种不同的时间段上面， 有可能得出完全相反的结论。 会买的是徒弟，会卖的是师傅，会休息的是高手， 什么时候该买该卖该休息，都和市场理解有关。

二级揭秘长文三部曲全部在讲最后一个维度，也就是资本市场理解。因为技术分析大家看教科书或者油管上找视频就可以，情绪管理需要磨练性格，这因人而异，也没有办法教。只有市场理解，是真的要在市场上摸爬滚打积累经验才能堆出来的核心竞争力之一。顶尖交易员之间的区别其实不在看图能力， 就像天国王朝里，苏丹国王萨拉丁和耶路撒冷国王报鲍德温四世对峙，两位王者的决斗没有舞刀弄剑:

Saladin: 「I pray you pull back your cavalry and leave this matter to me.」

Baldwin: 「I pray you retire unharmed to Damascus. Reynald of Chatillon will be punished, I swear it. Withdraw, or we will all die here. Do we have terms?」

Saladin: 「We have terms.」

认知是最强大的武器，希望大家喜欢二级揭秘系列，话不多说，正片开始。

1，无逻辑

韭菜们有一个陋习，就是爱问：为什么涨？当你在问为什么涨的时候，潜意识里你就默认这件事情是一个有逻辑的事情，是一个可以立即归因的事情，这是大家对资本市场的认知误区。

真相是，很多时候资产价格上涨初期是没有逻辑的， 不仅对小散户来说没有逻辑，对市场上绝大多数参与者来说，都是找不到逻辑的。一段行情的发展过程往往如下：

1. 一支股票在一个时间段突然开始上涨， 大家找不到原因，只能盯着股价不断上升。各大金融新闻机构会开始报导这只股票（他们对波动确实反应迅速），但媒体并不会给出什么启发性的结论，只是报导这只股票价格猛烈上涨这一引人注目的事实。这就是性感美丽而危险神秘的无逻辑阶段

2. 随着新闻的大肆报道和引人注目的价格涨幅， 这只股票一时间成为了市场热点， 大家开始徒劳地找原因。 我把这种行为叫做徒劳，是因为这种归因往往不是有质量的归纳，而是散户踏空过后的情绪焦虑。大家只是想给自己一个理由去买这只股票， 大家只是害怕错过进一步涨幅。

3. 当大量参与者开始这种归因后，市场上会慢慢出现一种或者几种比较主流的共识， 毕竟市场是人组成的，大家找的原因多了， 有一两个被公认的就会登堂入室。 此时股票价格往往会继续上涨， 而由于散户也找到了一个解释股票上涨的理由， 基本面和情绪面的共振循环反馈推动更强劲的涨幅。

4. 第 3 阶段的发展是危险的， 因为上涨的价格印证了散户臆想出来的上涨理由，这种自我实现往往吹起非常大的泡沫，而且会循环加深散户自以为的认知。这个时候大家通常会认为我们来到了新纪元，或者是一个新时代正在开始， 现在的涨幅只是起点，一派狂热而自信的景象。 故事讲到这里，转折点就应该来了。

5. 过热的市场没有办法一直维持， 股价往往会在过热后迎来下跌， 这对散户来说是煎熬的，因为他们刚刚得到了自以为印证的真理，事实却在打他们的脸。 这个时候市场的声音会很复杂，有人觉得泡沫破裂了，有人觉得属于正常情况，有人觉得是加仓时机。 而市场往往会在分歧中继续趋势， 在这里我指的是下跌。

6. 股价跌下去了故事就讲完了吗？并不是， 上市公司，基金，超高净值的个人投资者在这场游戏中一直处于冷静观察的位置，他们在非常理性的评估定价逻辑， 如果他们确实认为这只股票有上涨的潜力， 会在泡沫消散时逐步建仓，而后推动新的浪潮。这个阶段就是估值 / 定价逻辑的变化，有长期影响力。

上述过程的前两个阶段就是没有逻辑的价格上涨，而且我相信大家在今年也感受到了这种无逻辑交易的重要性， 接下来我们就举一个最近最火的例子：Circle(CRCL)

Circle 这波给了我们一个非常清晰观察市场情绪的机会。 股价上市的三天内暴涨 90%， 大家可以自行去搜一下当时的新闻啊，这一段时间全球人民都是目瞪口呆的状态， 币圈人觉得这个破公司不该值这么多钱，股票圈人又看不懂这个破公司在做什么。 但是疯狂的股价确实吸引了全市场的目光。

这就是无逻辑的暴涨阶段， 你找不到原因， 看不懂业务，也不敢买，所以往往错过。其实就像少年时期的爱情，你怦然心动，你不知道关系能不能持续，你不知道 ta 会不会喜欢你，你不敢投入，所以往往错过。

而后 Circle 股价经过几天盘整，竟然没有跌下去， 大家在这个阶段集体观望。 随着 股价的进一步上涨， 各种理论就出现了。

大家可以看到图中画的第二个向上箭头，这段时间内出现了非常多说法， 什么稳定币，去中心化支付， 代替银行系统， 新美国霸权， 包括前段时间火爆全网的麦刚投资比特币的视频都是这个时间发出来的， 非常明显，大家开始找理由了。这些理由当然不全是自欺欺人的说法，里面甚至有一些逻辑会成为机构投资者非常严肃的考量，但是在这个阶段市场呈现出一种交相辉映的情况，归因的逻辑和上涨的股价螺旋左脚踩右脚，不断推动。

后面热过头预算开始跌， 之后会怎样不是本文讨论的重点。 但是这种平地起惊雷的无逻辑暴涨，是大家在现在这个时代必须要适应， 必须要学习，要尽可能努力掌握的一种行情。

至少咱们要先改掉一个习惯， 不要看到涨了就问为什么涨， 如果我们的基本面分析只停留在业务层面， 不考虑资金动向，不考虑市场情绪， 只把严谨的可量化的逻辑当作基本面的话， 那这个世界上有太多事情没有办法解释了。

2， 无定价

从 2300 百年前的 亚里士多德到今天宇宙飞船上用的原子钟， 人类非常喜欢确定性。首先要明确，确定性这个东西真的很有用。比如说铯原子， 这个玩意有一个特点，就是当他的两个超精细能级之间跃迁的时候，会辐射出特定频率的电磁波，它非常精准，稳定的辐射出这个频率电磁波。 对我来说这个东西真的一点用都没有， 我每天来说还要喝三斤的水呢， 大家自己的特性罢了，有什么值得研究的？但问题就处在于确定性，铯原子的特性非常确定，就凭这一个点，科学家把它做成了宇宙飞船上用的原子钟，一年的误差不超过 1 秒。 比特币也很确定，只有 2,100,000,000 个， 靠确定的算法产生，所以就是这样一串计算机算出来看不见摸不着的东西，会成为全球计价系统。

扯得有点远了，但第一点我只是想告诉大家确定性对人类社会发展真的很有用。 但是本文的重点在于其实不确定性， 当大家不知道对一个事情该怎么定价的时候，往往会出现超大的盈亏空间。 所以如果一个资产有潜力进入到无法被定价的区间，大家不知道该用哪一套逻辑去衡量这个东西的价值， 这个时候一定要小心了，往往会出现巨大的机会。

无定价即无限制

本文举的例子将非常广泛， 开头的时候说了将包含整个资本市场，我们在这一章节举一个「消息」无法被定价的例子。 同时也是币圈远古的恐惧，312。

2020 年 3 月 11 日，世界卫生组织（WHO）正式宣布新冠病毒（COVID-19）为全球大流行病（pandemic）。这是 2009 年甲流 H1N1 十年后第一个全球大流行病。资本市场完全无法为这一条消息定价，世界在这 10 年间变化太多了。这场疫情对人体的破坏力，对经济的杀伤，会造成的死亡人数，在初期都无法想象，因为病毒是人为无法控制，很难预期的。几个模型推算出来的结果可怕的离谱， 如果大家对 2020 年开年还有记忆的话， 真的会有一种生化危机的感觉。

对资本市场来讲，第一，这是一个坏消息，该跌。第二， 我们不知道怎么该怎么给这条消息定价，意思是我们不知道该跌倒哪里。那么会跌倒哪里呢？答案是情绪能到哪里就会跌倒哪里。

现在风光无限的比特币曾经两天之内跌了 60%。

永恒牛市标普一天之内跌了 9%， 疫情消息消化期间跌了 35%， 我记得当时有一个梗图，说巴菲特前八十年经历过一次美股熔断，在 2020 年两个月之内经历了四次美股熔断， 于是巴菲特说看来我还是太年轻了。

再给大家举个看得见摸得着的例子，2024-2025 年最火的交易之一，黄金。 我们可以清晰地看到，黄金在红色水平线，也就是之前的历史高点左右徘徊了非常久。 在没有明显事情驱动的情况下，这个时候定价逻辑其实就是前高， 大家会觉得到历史高点了，哦，我该卖卖等一等了。 但是当价格涨破历史高位过后我们一时间不知道该怎么定价了， 黄金应该值多少钱？大家一脸茫然。 各位读者千万不要认为定价的意思，一定要是有一个严谨的算式之类的，只要你还有一个能找到一个说服自己的理由，那这个时候就还处于有定价的区间。 但是像黄金，已经进入无定价区间了，此刻是涨得最快涨得最多的时候。

现在比特币的情况就非常像， 我们 2024 年在 70,000 左右的历史高位磨了非常久， 突破过后就直冲 10 万，因为 10 万是正常人类的一个心理价位， 这个数字很好看。但是当比特币正式突破 10 万过后我们应该怎么定价，现在是找不到的。 各种充满想象的理论好像全部都有道理，

• 历史流派觉得这轮周期高点在 12 万。

• 定价流派会把比特币和黄金挂钩在一起，那按照龙头定律，比特币市值应该是黄金的三分之一，其实很多传统机构就是这么看的。

• 早期极客和原教旨主义者可能觉得顶点在 100 万。

• 叙事流派觉得比特币是未来美元的锚定物，上不封顶。

反正怎么说都有道理，各位挑一个自己喜欢的口味就行， 我只是想说如果一件事情，大家不知道怎么定价了，那他往往有巨大的上下潜力。

3，绝望反转：资本市场中的「爆冷」

有一句顺口溜叫做买在无人问津，卖在人声鼎沸。这句话其实很好展示出了资本市场的反直觉，大机会往往出现在大家都不看好的冷门上， 而人见人爱的大热门机会反而有限。

尤其是那些在绝望中反转的时刻，能够给出很大的回报。 直接给大家举两个例子。第一个是 1998 年世界杯决赛。 读者是不是看得很蒙，Dave 在说什么？首先我不得不自作聪明的给大家解释一下虚拟经济的定义是什么， 虚拟经济除了 我们所熟知的金融业，房地产业，还包括体育经济，博彩，收藏业。所以体育本质其实很金融一样，也是一种虚拟经济。 1998 年世界杯决赛就是一个经典的「爆冷」例子。

赛前，全世界都一致认为巴西队会以大比分获胜法国， 当时，巴西队有超级豪华的阵容， 外星人罗纳尔多，卡洛斯，塔法雷尔等人让球队各个位置都没有短板。 同时，球队主力大罗是当年世界杯表现最好的球员，四个进球三个助攻。并且巴西队在历史上只要进入世界杯决赛圈，从来都没有输过。

这种热门的后果就是大家在赌球上大规模下注巴西获胜， 传闻当时外围赔率达到一比六， 这场比赛仅仅在亚洲赌盘就带走了 250 亿美金， 意思是相当多的散户在和博彩公司做对手盘。 同时，博彩公司每当法国队进一个球会继续开滚盘，意思是会更大倍数加注赌巴西一个球都不会进，全球的赌资都随着博彩公司的滚盘走。最后法国队 3-0 大胜巴西，。球队核心大罗全场梦游， 队医后面承认说「药物使用失误」导致他出现了不良反应， 全队状态都非常低迷。

当然，后续法国国会调查了这一起假球案，最后给出的结论是并没有踢假球，大家也出来做了一系列澄清。但这场赌局是至今的经典，大家在赌神赌侠一系列电影里还可以看到 98 年的桥段。

所以说足球反着买，别墅靠大海。老铁们可别被资本做局了。

再简单说一个看得见摸得着的例子，以太坊。ETH 经历过漫长的下跌与相当糟糕的币价表现后，绝大多数市场参与者，包括我，作为一个专业研究投机的家伙，都对 ETH 失去了信心。这个时候用「绝望」来形容绝对一点都不为。 身处绝望中的冷门资产，不一定能长得起来，但是如果涨起来了，那就是惊天动地。

币圈二饼三天内涨了44%， 让年度黑马 SOL 都目瞪口呆。 这就是绝望反转的强大威力。 巴菲特说，别人恐惧的时候我贪婪，别人贪婪的时候我恐惧。 很精辟的道出了爆冷爆热的秘密。

4，买预期卖现实

也就是我们常说的预期落地。利好落地变利空，利空落地变利好。 如果没有办法理解这一条资本市场的反直觉，往往会对价格信息联动的一些现象感到困惑，比如为什么有个好消息发生但股价还是跌了呢？ 道理其实就藏在于预期到现实的这个量子化转变里。 预期是最性感的东西，如果说只能留下一个词给二级市场的话，我会选择「预期」这个词。 现实不性感，现实往往很骨感，所以当预期变成现实，当一个性感的东西变成一个不性感东西的时候， 我们需要反向解读消息。

一些经典的例子比如区块链的公链升级， 当公链升级消息公布时，大家会对升级后的区块链表现有所预期，所以推高相因代币的价格。但是当公链正式完成升级， 我们期待的那些高速高效的功能正式实现的时候，代币价格反而下跌。

一个最最经典的例子莫过于 2024 年 1 月 10 日，比特币 ETF 通过。 我那个时候在上海实习， 真的凌晨 3:00 设了一个闹钟起来看消息。在 2023 年底至 2024 年初的预期阶段，比特币价格从约 3 万美元攀升至 4.8 万美元左右，强烈的「买预期」。2024 年 1 月 10 日，SEC 宣布批准 ETF。然后：

感兴趣的小伙伴可以自行去搜索一下，为什么 ETF 通过之后比特币价格反而下跌， 大家对这次事件已经做了很详细的归因分析，说的很好。 但如果仅仅从直觉上看的话，我们是没有办法理解的。在 ETF 通过之前都没有场外资金流入，ETF 通过之后场外资金才能够流入， 为什么反而没有资金流入的时候价格在涨，流入之后价格开始跌了呢？预期，还是预期。

做一个小总结，如果是预期之外的消息， 可以顺着逻辑解读，比如美联储突然宣布降息了，预期之外，涨。如果是预期之内的消息，要反着解读，比如黄金 ETF（GLD）2004 年上市，黄金价格在上市后也出现短期回调，因为市场已提前消化利好。

结语：

二级揭秘的整个系列都是围绕严谨的推理和逻辑，但本篇一改往日文风，和大家讨论了市场里的非理性。我们有必要从宏观角度认识到范式的改变，从 2020 年经济周期转折点开始，全球都进入了一种巨大的不确定性：俄乌战争，z 国 20 大与疫情政策，中东烧不尽战火，特朗普入主白宫，这些趋势为宏观经济注入了相当大的，令人不舒服的动荡。

非理性市场其实并不是一个新鲜的东西。早在索罗斯金融炼金术一书里就提出了市场反身性，这即是对百年来理性市场假设的挑战。可是在今天的世界，技术进步带来的信息爆炸，政治上的不确定性与极化局势，第三次工业革命以来经济基础改变对新生代消费力三观的改变，这三个不同层面的因素互相作用，三重共振无限放大了情绪的影响，市场在理性估值线上显著偏差。

资产交易发展模式的细微变化其实反映出市场参与者的结构变化。纵观整个金融市场历史，我们好像是从一个剑桥大学哲学系毕业身上带着文艺气息的古典投资者，变到一个从麻省理工统计学毕业身上带着技术气息的近代投资者，再到现在变成一个港科大中途辍学去搞摇滚的个性投资者。从巴菲特变到肯格里芬变到 labubu。

这几重转变让我们不得不直面人性，原始的人性。他是那么的复杂，那么的模糊，那么的琢磨不透，但是又蕴含着如此大的机遇。好像是海贼团遇到金银岛，秦始皇遇到不老药，白娘子遇到许仙。 是险象环生中的朝闻道而夕死可。这篇文章就是想用浅薄的文字揭开这个庞大话题的冰山一角。