灰度：为何看好比特币持续走高？

要点

• 比特币价格在11月继续上涨，加密货币的复苏扩大到更广泛的细分市场。
• 金融市场的某些宏观风险有所下降，包括中东地缘政治冲突和美国经济“硬着陆”的风险。
• 代币供应“吃紧”、宏观风险缓解，以及美国总统大选将聚焦政府过度借贷等因素的结合，可能有利于2024年比特币的估值。

比特币在2022年“失势”之后的2023年反弹了130%，有望成为今年表现最佳的主流资产之一。随着金融市场中各种宏观风险有所下降，加密市场在11月继续复苏。在数字资产市场中，这导致市场领导地位从比特币转向越来越广泛的加密细分市场。灰度认为，加密货币的基本面正在逐步改善，主要代币的供应状况相对紧张(例如由于比特币目前的所有权结构)。这可能与未来一年加密货币估值的上升相一致，特别是如果美联储已经结束紧缩政策，美国经济可以避免“硬着陆”(衰退)。

过去一个月，金融市场的各种尾部风险似乎有所下降，有助于此前表现不佳的资产反弹。例如，中东冲突的积极迹象似乎减少了对更广泛的地区混乱的担忧，与以色列经济相关的资产因此反弹(图1)。同样，在财政部宣布借贷需求的增长小于预期之后，长期国债价格上涨(收益率下降)。消费者价格指数(CPI)也继续下降，这增加了市场对美联储降息和美国经济可能“软着陆”的希望。在波动性调整后的基础上，比特币在本月表现不佳(自8月底以来表现优异)，但仍上涨 9% (以太币在11月上涨了13%)。

图表1：尾部风险降低推动11月资产市场复苏

加密市场更广泛的复苏

最近由于比特币作为黄金的数字替代品的需求以及对比特币现货ETF批准的乐观情绪，比特币的表现一直优于其他加密资产。然而，随着涨势扩大到比特币以外，加密市场的领导地位在11月发生了变化。

根据加密资产类别标准新框架指数（注：灰度与伦敦证券交易所子公司、伦敦指数提供商富时罗素 FTSE Russell合作推出的加密指数产品，该指数系列有五个不同的加密行业指数：货币、智能合约平台、金融、消费者和文化、公用事业和服务，涉及150多种协议），上个月表现最好的细分市场是金融指数、公用事业和服务以及消费者和文化 (表2)。金融板块中表现突出的是Thorchain（RUNE）代币131%的涨幅; Thorchain运行着去中心化交易所ThorSwap，该交易所最近的交易活动有所增加。消费者和文化板块中，表现突出的是与游戏相关的代币ImmutableX和Illuvium的增长。11月28日，Illuvium(上涨119%)在Epic Games Store上架其同名游戏，而以太坊上用于加密游戏应用的Layer2区块链ImmutableX(上涨87%)宣布与育碧合作。

图表2：金融、消费与文化加密货币板块表现优于大盘

除了最新的价格变动，在OpenAI领导层动荡之后，市场再次关注加密货币和AI技术之间的结合。在灰度看来，公链和AI技术之间可能存在协同效应。具体而言，区块链可以对抗或解决AI带来的潜在社会风险，例如深度造假、机器人和错误信息的扩散。此外，去中心化计算协议可以对抗保存敏感个人信息的AI模型的集中控制。灰度认为与AI主题相关的主要加密项目包括Akash和Render （GPU共享），Worldcoin（身份）和Bittensor（开放式架构AI开发）。

随着估值的走高，加密行业的基本面也有所改善。例如，比特币的哈希率（一种衡量保护网络安全的计算能力总量的指标）在11月达到了历史最高水平（表3）。这一趋势可归因于明年比特币减半之前矿工的升级、更高的代币价格(这使得旧机器能够盈利)，以及矿工设备制造商运营的相对较新的机器供大于求。此外，稳定币活动的增加也是加密基本面改善的原因。在过去的一个月里，稳定币总市值增加了40亿美元，稳定币交易使用的Gas量也有所增加。

图表3：比特币哈希率创历史新高

推动比特币价格的基本面因素

在经历了一段时间的大幅上涨之后，将活跃的加密交易者定位为相对“多头”。例如，在芝加哥商品交易所（CME）上市的比特币期货未平仓合约在11月创历史新高，这可能表明市场上的机构活动正在增加(图4)。与此同时，交易所交易产品（ETP），包括美国的期货产品和海外的现货产品，11月实现净流入。灰度估计，11月份全球加密货币ETP净流入总额为13亿美元，全年达22亿美元。

图表4：CME比特币期货持仓量创历史新高

就市场短期前景而言，“多头”交易员的仓位意味着价格可能很难进一步上涨。主要的加密代币价格已实现了大幅上涨，利好已被提前消耗。此外，经济前景也存在一些风险，可能会破坏今年的积极走势。其中包括美国经济“硬着陆”(衰退)，美联储恢复加息或低于预期的降息，以及/或监管机构长期推迟批准美国市场的比特币现货ETF。这些风险都可能阻碍加密货币的复苏，至少在短期内是这样。

话虽如此，在灰度看来，金融市场和宏观经济状况可能对比特币和其他加密资产有利。在潜在投资者涌入美国现货ETF产品之前，比特币的供应相对“紧张”。例如，根据Glassnode数据，短期投机者持有的比特币供应份额达到了创纪录的低点（表5）。同样，灰度的分析也表明，比特币的很大一部分是由长期持有者持有。明年比特币减半也将限制新代币供应的增长。在灰度看来，缺乏弹性的比特币供应和潜在的新投资者流入的结合应该对估值产生积极影响。

图表5：长期持有者持有的比特币占供应量较大份额

然而，比技术背景更重要的是比特币的基本面前景。比特币是一种宏观资产，被许多人视为实物黄金的数字替代品。因此，比特币的价格可能会受到推动数字黄金需求的因素影响，包括美联储的货币政策、美国经济的健康状况，以及法定货币体系的健全性。市场对Javier Milei（对比特币友好）当选阿根廷总统的反应，是这些因素可能产生影响的最新范例。虽然宏观前景存在不确定性，但经济学家一致预计美联储明年将降息，美国经济将避免衰退。明年还将举行美国总统大选，预计将聚焦政府过度借贷、美联储的独立性以及其他影响美元长期价值的问题上。灰度预计，这种组合将对实物和数字黄金的需求产生积极影响，并可能与比特币估值上升相一致。