一、何为轧空交易？

做空可以让交易者从资产价格下跌中获利。这是对冲现有持仓或看跌市场行情的常见方式。但是做空交易有时会蕴含很高的风险。首先，当买盘突然增加时，大量做空者被迫平仓而不断买入资产时，短时间市场上需求量远超过流通量，因供应不足而拉高价格时，可能会引发轧空交易。其次，当某操纵集团将流通盘吸纳集中，致使市场上卖空者除此集团外，没有其他来源买回筹码时，也会引发操纵性轧空。

轧空交易较易发生在小市值或成交不活跃的山寨币上。特别在使用高杠杆的加密市场，由于连续强制平仓会导致瀑布效应，价格变化也更加剧烈。部分高级交易者会观察潜在的轧空机会，在早期启动阶段积累头寸，并利用价格快速拉升的时机抛售。

二、轧空交易的几个关键指标

1、合约的资金费率：出现轧空的前提是空头仓位压倒性多过多头仓位。具体表现形式是，当某山寨币的合约资金费率超过-0.1% （即空头日化利息 0.3% ，年化利息超过 100% ），则说明短期空头情绪较为极致，超过-0.75% 更会加速上涨。后面的几个讨论案例都看到出现极端的负值资金费率。

2、合约持仓：更重要的是，被套牢的流动性越多，轧空带来的波动性就越大。主要体现在两个方面，首先合约持仓量越接近流通市值，合约成交量越接近现货成交量的 50% ，则越容易发生轧空行情。其次合约持仓量要短期增长 50% 以上，说明主力资金在进场。如果持仓量下降，则说明主力资金在撤退，此时需要获利了结。

3、筹码分布：适用于庄家进行操纵性轧空，筹码结构越集中，行情波动越极致。

三、近期几个经典案例分析

1、LINA：Linear 是一个跨链兼容的 defi 类合成资产协议，基本面乏善可陈。5 月底开始质押铸造稳定币 LUSD，质押比例高达流通的 22% 。稳定币 LUSD 和 BUSD 组对 LP 挖代币 LINA 的收益率高达 60% ，吸引了预计有 10% 的比例套保挖矿。市场主力进场买入 23% 的流通量，如此一来质押的 22% 加上庄家控盘的 23% ，总共约 50% 的 LINA 筹码被锁定。这是一个很典型的操纵性轧空，庄家手握现货操纵合约。

我们可以观察到，LINA 的合约资金费率从 5 月 28 日起，大幅超过-0.1% ，最高在 5 月 31 日和 6 月 3 日达到-2% 的顶格资金费率。合约持仓也从 5 月 28 日开始大幅上涨，持仓量 5000 万美元，而此时流通市值仅 7000 万美元；合约成交量 5000 万美元，接近现货成交量 9000 万美元的 50% ，很容易引发空头平仓供不应求的情况。于是 5 月 28 日到 6 月 3 日一周时间，LINA 币价快速拉升上涨 2–3 倍。

2、ARPA：ARPA 网络是一个去中心化的安全计算网络，是个 2018 年的隐私公链。近期完成随机数生成器的建设，进行第二期的测试网测试，主网预计很快上线。做市商 4 月新换成 DWF，DWF 历史上曾多次坐庄其他加密项目。

我们可以观察到，ARPA 的合约资金费率从 5 月 12 日起，大幅超过-0.1% ，中间虽经历波折，但高费率一直持续到 5 月 16 日，极值一度高达-1% 。更重要的是合约持仓，从 5 月 12 日开始大涨，持仓量 3000 万美元，接近流通市值 4000 万美元。合约成交量 3000 万美元，接近现货成交量 7000 万美元的 50% 。于是 ARPA 的轧空行情在两周时间内，快速上涨 3–4 倍。

3、MTL：Metal 是带有用户激励的加密资产支付平台，是 2017 年的老项目。市场主力控盘约 10% 的流通盘，近期在韩国交易所 Upbit 上交易量很夸张。

我们可以观察到，MTL 的合约资金费率在 5 月 6 日出现异常，但轧空过快一天结束。然后 6 月 6 日再次出现异常，后期一度高达-1.8% 的极值。更重要的是， 6 月 6 日起合约持仓量大幅攀升，持仓量 6000 万美元，很接近流通市值 8000 万美元。合约成交量 8000 万美元，接近现货成交量 1.6 亿美元的 50% 。这波轧空行情 MTL 在一周时间内上涨了 2–3 倍。

无独有偶，去年的 LEVER、BEL 等小市值山寨币也经历了类似的轧空手法，例如高资金费率，高合约与现货持仓比，高合约与现货交易比，突然暴增的持仓量等，这里就不再一一赘述。

四、轧空交易的风险

每个硬币都有正反两面，轧空交易也存在一定的不确定性。

1、加密交易所会临时修改规则。如果默认持仓限额增多，则利多；默认持仓限额减少，则利空。例如币安交易所就在 6 月 3 日临时调整 LINAUSDT 杠杆和保证金阶梯， 6 月 7 日临时调整 MTLUSDT 杠杆和保证金阶梯，都是一种“我们要随时改规矩了”的强烈警告信号，意思是别想着你们赚钱而让我们交易所顶锅。

2、山寨币后续的价值回归。虽然有很多山寨币在轧空后走高，但更多的是随着价格飙涨，这些曾被大量卖空的山寨币又持续下跌。有个常用的见顶指标，即是山寨币现货（或合约）成交量与山寨之王 ETH 成交量的比较。从历史数据看，一旦山寨币现货（或合约）成交量超过或接近 ETH，大概率是短期情绪顶部。而 4 小时振幅超过 20% 也需要止盈。总的来说，轧空行情偏向技术面模式，而非基本面事件，往往会导致一些散户投资者蒙受损失。