稳定币十年：从蛮荒到帝国，一场没有终局的战争

撰文：Luke，火星财经

引言：新战场——一场由美元和代码构成的战争

Circle 公司首席执行官 Jeremy Allaire 近期关于 USDC 在新兴生态系统（如去中心化交易所 Hyperliquid）中的竞争优势，以及他将「数字美元」作为一种技术和地缘政治竞争工具进行输出的宏大愿景，为我们审视稳定币市场提供了一个极具时代性的切入点。Allaire 将稳定币定义为与中国等市场竞争并巩固美元全球主导地位的「技术武器」，这立即将该话题从单纯的加密交易工具提升到了全球金融战略的高度。

稳定币市场的现状——一个总市值超过 2830 亿美元的多战线战场——并非一蹴而就。它是十年以来，由卓越创新、傲慢失败、监管博弈以及围绕货币本质的意识形态冲突共同谱写的一部史诗。这份报告将解构这段历史，揭示塑造今日巨头的力量，以及那些陨落帝国的幽魂。我们将按时间顺序，探索稳定币从最初充满缺陷的创世纪，到 Tether 的不透明帝国崛起，再到 USDC 以合规为矛发起的挑战，以及 Terra 算法实验的末日天火，BUSD 的监管清退，PayPal 的主流化进军，乃至去中心化与合成设计新边疆的开辟。

为了给读者提供一个清晰的框架，下表概述了本文将深入探讨的几种核心稳定币模型。这张表格将作为关键参考，帮助理解贯穿整个稳定币历史的技术演变和设计哲学。

稳定币核心模型对比概览

第一章：创世纪——寻找稳定性的早期探索与失败 (2014-2017)

稳定币的诞生源于一个根本性问题：比特币等早期加密货币的极端波动性使其无法成为可靠的交易媒介或稳定的记账单位。对于希望在市场动荡时「停泊」资金，又不想完全退出到传统金融体系的交易者而言，这种波动性是不可接受的。正是在这样的需求背景下，第一代稳定币的探索开始了。

最初的实验：BitUSD (2014)

2014 年 7 月 21 日，世界上第一个稳定币 BitUSD 在 BitShares 区块链上推出，标志着稳定币时代的黎明。该项目的背后不乏未来的行业巨擘，包括 Cardano 的创始人 Charles Hoskinson 和 EOS 的创始人 Dan Larimer，这为其注入了强大的智力血统。

BitUSD 采用加密资产抵押模型，由 BitShares 的原生代币 BTS 提供支持。其稳定性依赖于一种「铸币税套利」机制——这套机制后来被 Terra/UST 近乎原封不动地复制并放大。理论上，当 BTS 价格下跌时，用户可以用 BitUSD 购买更便宜的 BTS，从而支撑 BTS 的价格。然而，这个机制存在致命缺陷。它虽然设计了应对抵押品（BTS）价格下跌的协议，却没有有效机制来应对 BitUSD 自身价值的下跌，也无法处理 BTS 价格的剧烈波动。其失败的根源在于抵押品本身的低流动性和高波动性。最终，BitUSD 在 2018 年与其美元锚定脱钩，再也未能恢复。

第二次尝试：NuBits (2014)

同样在 2014 年问世的 NuBits 试图改进 BitUSD 的模型，它选择了一种更成熟、流动性更好的加密资产——比特币——作为抵押品。然而，这并未从根本上解决问题。比特币虽然比 BTS 更具市场深度，但其价格波动性依然过高，无法为稳定币提供可靠的价值支撑。NuBits 的崩溃极具戏剧性：2016 年，比特币市场进入牛市，大量 NuBits 持有者为了追逐比特币的涨幅而集中抛售 NuBits，导致其锚定被打破。

这些早期的失败揭示了一个贯穿稳定币历史的深刻教训：不稳定的资产无法支撑稳定的资产。依赖单一、高波动的加密资产作为抵押，即便配以精巧的套利机制，其设计本质上也是脆弱的。

然而，这段历史的意义远不止于此。BitUSD 和 NuBits 的套利机制不仅是失败的实验，它们更是后来算法稳定币模型的基因始祖。不依赖于 1:1 的真实资产储备，而是通过经济激励引导市场套利行为来维持锚定的思想，正是在这里诞生的。BitUSD 的「铸币税套利」模型与后来 Terra/UST 的「销毁与铸造均衡」机制如出一辙。BitUSD 因其抵押品价格的「剧烈波动」而失败，这直接预示了当 LUNA 在极端抛售压力下价格崩溃时，UST 所经历的「死亡螺旋」。因此，Terra 的崩溃并非一个源于全新理念的「黑天鹅」事件，而是一个已有十年历史、已知脆弱的模型，被不可持续的收益率和市场狂热放大到灾难性规模后的必然结局。整个行业，似乎并未能完全吸取 2014 年的教训。

第二章：君临天下——Tether 的争议与霸权 (2014- 至今 )

在 BitUSD 的废墟之上，一个名为 Tether 的项目吸取了教训，选择了另一条截然不同的道路。它摒弃了复杂的算法和波动的加密抵押品，提出了一个简单粗暴的解决方案：每发行一个 USDT，其背后就在银行账户里存入一美元。这个模型直接解决了「不稳定支撑」的核心问题。

起源与早期发展

Tether 最初名为「Realcoin」，于 2014 年 7 月由 Brock Pierce, Reeve Collins 和 Craig Sellars 创立，它构建在比特币网络的 Mastercoin 协议（后更名为 Omni）之上。2014 年 11 月，项目更名为 Tether。2015 年 1 月，USDT 首次在 Bitfinex 交易所上线交易，这段关系后来成为其故事和争议的核心。Tether Limited 和 Bitfinex 均由 iFinex 公司所有，这种紧密的联系为其早期发展提供了便利，也埋下了利益冲突的隐患。

牛市引擎与全球流动性之王

USDT 的爆发式增长，源于它成为了连接法币世界与加密世界的关键「桥梁」。在早期，许多加密货币交易所缺乏稳定的银行合作关系，法币出入金渠道受限。USDT 完美地填补了这一空白，成为事实上的「链上美元」，为全球加密市场提供了至关重要的流动性，支撑了绝大多数的交易量。其应用场景迅速超越了交易领域，扩展到跨境汇款和价值储存。在许多法币不稳定的国家，USDT 以其比传统银行系统更低的费用和更快的结算速度，成为了一个极具吸引力的替代方案。

挥之不去的疑云：储备金问题

然而，伴随其霸权地位而来的是从未间断的争议，核心直指其 1:1 美元储备的真实性。尽管 Tether 始终声称其代币拥有足额储备支持，但它从未提供过一份完整的、由顶级会计师事务所出具的独立审计报告。

2021 年，美国商品期货交易委员会（CFTC）对 Tether 处以 4100 万美元的罚款，调查发现，在 2016 年至 2018 年期间，Tether 仅有 27.6% 的时间里持有足额的法币储备，这证实了市场的长期怀疑——其「100% 支持」的声明在很多时候都是虚假的。此后，Tether 的储备构成也从最初声称的纯现金，演变为一个包含「现金等价物」、商业票据和其他资产的混合体，这进一步增加了其储备的不透明度。不过，近年来，Tether 的储备策略发生了显著转变，大量配置美国国债，使其成为美国国债的主要持有者之一，这在一定程度上增强了其资产的质量和市场的信心。

争议中的韧性与统治

尽管争议缠身，USDT 不仅存活了下来，还成为了无可争议的市场领导者。到 2024 年底，其市值已接近 1200 亿美元，拥有超过 3.5 亿用户，并在 2025 年 7 月进一步增长至超过 1590 亿美元。它在历次市场危机中都表现出惊人的韧性，即使在 Terra 崩盘引发的恐慌性抛售中，USDT 虽短暂脱锚，但很快便恢复了稳定。

Tether 的成功并非偶然，它深刻地反映了加密行业早期的「原罪」特质。它的主导地位不是建立在透明和合规之上，恰恰相反，是建立在监管的模糊和操作的不透明之上。在加密货币的蛮荒时代，交易所普遍面临银行服务的困境，难以处理法币的流入流出。USDT 提供了一个完美的解决方案：一个可以在这些处于监管灰色地带的交易所之间自由流动的数字美元，避免了每笔交易都需触及传统银行系统的麻烦。其相对宽松的 KYC/AML 要求，以及在英属维尔京群岛等司法管辖区的注册，使其成为全球化、通常是假名化的用户群体进行交易时阻力最小的路径。因此，Tether 的成功可以被视为加密市场早期半「法外之地」性质的直接产物。它在监管真空中茁壮成长。而一个拥抱监管的竞争者，如 USDC 的崛起，则是随着行业逐渐成熟、寻求合法性而出现的必然反应。

第三章：挑战者的阳谋——USDC 与合规之路 (2018- 至今 )

2018 年，稳定币市场迎来了一位截然不同的挑战者。由 Circle 公司（Jeremy Allaire 领导）和 Coinbase 交易所共同创立的 Centre Consortium 推出了 USD Coin (USDC)。从诞生之日起，USDC 的战略就与 Tether 完全相反：它选择了一条拥抱监管、追求透明、并以赢得机构信任为核心的道路。

「合规」的稳定币

USDC 的核心竞争力在于其「合规」标签。Circle 积极与监管机构合作，在美国各州获取资金传输许可证，并实施了严格的反洗钱（AML）和了解你的客户（KYC）协议。与 Tether 的不透明形成鲜明对比，USDC 承诺提供最高级别的透明度。它定期发布由顶级会计师事务所（最初是 Grant Thornton，后来是 Deloitte）出具的鉴证报告，公开证明其储备金由 100% 的现金和短期美国国债构成。这不仅是对 Tether 模式的直接挑战，也为寻求安全、可靠的链上美元的机构投资者铺平了道路。

增长引擎：DeFi 与机构采纳

如果说 Tether 是中心化交易所的流动性命脉，那么 USDC 则在蓬勃发展的去中心化金融（DeFi）领域找到了自己的「产品 - 市场契合点」。由于其高度的透明度和可信度，USDC 迅速成为 Aave、Uniswap 等主流 DeFi 协议中最受欢迎的抵押资产和交易对。这种以监管为先的策略，使其成为机构、企业财资和金融科技公司进入加密领域的首选稳定币，帮助它们有效规避了与 USDT 相关的声誉风险。

烈火考验：硅谷银行（SVB）的崩溃 (2023 年 3 月 )

USDC 的发展并非一帆风顺，其遭遇的最严峻考验发生在 2023 年 3 月。随着硅谷银行（SVB）的倒闭，Circle 披露其约 33 亿美元的现金储备存放于该银行，这笔资金占其总储备的相当一部分。这一消息瞬间引爆了市场恐慌，USDC 作为「最安全」稳定币的形象被打破，其价格一度脱锚，最低跌至 0.87 美元左右。

这场危机是对 USDC 模式的一次极限压力测试。市场的恐慌和大规模的赎回请求考验着 Circle 的流动性管理能力。最终，危机的解决依赖于外部力量：美国政府宣布为所有 SVB 储户提供存款担保，使得 Circle 能够完全收回其资金，并迅速恢复了 USDC 与美元的 1:1 锚定。

这次脱锚事件看似是一次重创，但其结局却以一种悖论的方式，极大地强化了 USDC 模式的合理性。它揭示了一个深刻的现实：虽然深度融入受监管的传统金融体系会引入新的风险（如银行倒闭），但它同时也意味着能够获得该体系最终的安全网保障。这次危机的风险源于传统金融（银行倒闭），而解决方案也来自传统金融（政府担保）。一个纯粹的加密原生或离岸实体，如 Tether，若其合作的巴哈马银行倒闭，资金很可能将永久损失，无法指望类似的政府救助。

这一事件迫使市场重新评估风险。Tether 的风险——储备不透明、离岸、未经审计——与 USDC 的风险——储备透明，但存放在可能倒闭却也受政府干预的美国银行——孰轻孰重？对于机构参与者而言，答案是明确的：一个受监管的美国银行体系所带来的风险，是一种已知的、可管理的风险，远优于一个离岸、不受监管实体的未知交易对手风险。因此，这场危机非但没有摧毁 USDC，反而从长远来看，验证了 Circle 从一开始就押注于监管整合的核心战略的正确性。

第四章：大崩盘——Terra/UST 的算法炼狱 (2022)

在稳定币的版图上，Terra 及其创始人 Do Kwon 曾被誉为「真正去中心化」的先驱，他们承诺创造一种摆脱法币抵押束缚的稳定币。其核心机制是 UST-LUNA 的「销毁与铸造均衡」：1 UST 永远可以兑换价值 1 美元的 LUNA，反之亦然。这种设计通过套利激励来维持 UST 与美元的锚定。

增长飞轮：Anchor 协议的诱惑

然而，仅靠套利机制本身不足以驱动大规模采用。Terra 生态的真正催化剂是 Anchor 协议，一个为 UST 存款提供近 20% 年化收益率（APY）的借贷平台。这种远超市场水平的、不可持续的高收益，为 UST 创造了巨大的、人为的需求。

其增长飞轮的逻辑如下：用户被高收益吸引，购买 LUNA，然后销毁 LUNA 以铸造 UST，再将 UST 存入 Anchor。这个过程减少了 LUNA 的流通供应量，推高了其价格。LUNA 价格的上涨又增强了整个生态系统的价值和稳定性预期，从而吸引更多用户加入。这是一个典型的正向反馈循环。在其巅峰时期，总计 180 亿美元的 UST 供应量中，有高达 160 亿美元被锁定在 Anchor 协议中，足见其对整个系统的核心驱动作用。

崩溃：死亡螺旋时间线 (2022 年 5 月 )

2022 年 5 月，这个看似完美的系统轰然倒塌。危机的导火索是 5 月 7 日至 9 日期间，Anchor 协议和去中心化交易所 Curve Finance 上出现的大额 UST 提款，这首次导致 UST 的价格跌破 1 美元。

一旦脱锚发生，套利机制便开始反向运转，并迅速演变成一场灾难。套利者以低于 1 美元的价格购买 UST，然后通过协议将其兑换成价值 1 美元的 LUNA，并立即在市场上抛售 LUNA 获利。这个过程导致 LUNA 的供应量以惊人的速度激增，对其价格造成了巨大的下行压力。随着 LUNA 价格的暴跌，兑换每个 UST 需要铸造的 LUNA 数量呈指数级增长，这进一步加剧了 LUNA 的抛售压力——这就是所谓的「死亡螺旋」。

为了挽救危局，Terra 的非营利组织 Luna Foundation Guard (LFG) 动用了其数十亿美元的比特币储备来捍卫锚定，但这种努力在巨大的市场抛压面前无异于杯水车薪，反而加剧了整个加密市场的恐慌。在一周之内，Terra 生态系统超过 450 亿美元的市值蒸发殆尽。

余波：市场蔓延与监管警钟

Terra 的崩溃在整个加密行业引发了连锁反应，导致了 Celsius、三箭资本等知名机构的破产，并将整个市场拖入了漫长的「加密寒冬」。这一事件也让算法稳定币成为了全球监管机构关注的焦点，它以一种惨烈的方式证明了这类模型的内在脆弱性和可能带来的系统性风险。2014 年 BitUSD 的教训被遗忘了，而这一次，代价是整个行业的灾难。

从更深层次分析，Terra 生态系统本质上是一台金融永动机，其命运从一开始就注定了失败。Anchor 协议提供的 20% 收益并非来自任何可持续的经济活动，而是由 Terra 的储备金和 LUNA 代币的通胀来补贴的。整个系统是一个封闭的循环，完全依赖于新资本的不断流入和 LUNA 价格的持续上涨，来支付现有储户的利息。尽管其通过智能合约自动执行，但其功能上与一个庞氏骗局并无二致。

一个稳定的系统不可能在无风险利率接近于零的环境下，持续支付 20% 的收益。这部分收益必须有来源。当 Anchor 的借贷收入不足以支付利息时，差额就由 Terra 的储备金填补。而整个系统的价值又建立在 LUNA 的价格之上，LUNA 的价格由 UST 的需求驱动，UST 的需求又由 Anchor 的高收益驱动。这是一个完全自指的、内循环的系统。它需要持续的增长来维持自身的运转。一旦对 UST 的需求出现动摇（如此次的大额提款），增长飞轮就会逆转，系统内在的逻辑将迫使其自我毁灭。「死亡螺旋」并非系统的一个漏洞，而是其核心设计在压力下的必然结局。

第五章：命运分野——监管之锤与传统金融的拥抱 (2023)

2023 年是稳定币市场的分水岭。在这一年里，两起标志性事件——BUSD 的被迫退市和 PYUSD 的高调登场——清晰地勾勒出稳定币未来的两条截然不同的路径，预示着一个新时代的来临。

第一部分：BUSD 的陨落

Binance USD (BUSD) 是一种由纽约州监管的信托公司 Paxos 发行，但由全球最大的加密货币交易所币安（Binance）进行品牌推广和主要使用的稳定币。这种合作模式曾使其迅速崛起，成为市场第三大稳定币。

然而，2023 年 2 月，监管的铁锤落下。纽约金融服务部（NYDFS）命令 Paxos 停止铸造新的 BUSD。监管机构给出的理由是，Paxos 未能对其合作伙伴币安进行充分的尽职调查，而后者被发现存在系统性的反洗钱合规漏洞，并处理了大量非法交易。Paxos 随后因此被罚款 2650 万美元。这一监管行动，实质上宣判了 BUSD 的死刑。

禁令发布后，币安开始逐步取消对 BUSD 的支持，并鼓励用户转向其他稳定币，如新晋的 FDUSD，导致 BUSD 的市值迅速萎缩。

第二部分：PYUSD 的崛起

与 BUSD 的黯然离场形成鲜明对比的是，支付巨头 PayPal 于 2023 年 8 月推出了其稳定币 PayPal USD (PYUSD)，而其发行方同样是 Paxos。这一事件具有里程碑意义：一个主流的、公开交易的、受到严格监管的美国金融科技巨头，正式踏入了稳定币领域。这标志着稳定币开始进入一个由传统金融（TradFi）和金融科技（Fintech）主导的、旨在实现大规模主流采用的新阶段。

PayPal 的战略清晰而强大：利用其庞大的用户基础（超过 4.26 亿活跃账户）和商户网络，推动 PYUSD 在日常支付、跨境汇款和应用内场景的普及，旨在绕过传统的银行卡网络，从而降低交易成本并提高效率。

BUSD 和 PYUSD 在同一年截然不同的命运，深刻地揭示了稳定币市场的「大分流」。BUSD 的模式依赖于一个庞大的、但在监管上处于灰色地带的全球加密交易所的渠道。监管机构（NYDFS）通过打击其在美国境内受监管的发行方（Paxos），证明了他们有能力扼杀这种模式，无论其背后的交易所规模多大。而 PYUSD 的模式则恰恰相反，它依赖于一个庞大的、但受到严格监管的全球支付公司的渠道。

这一转变表明，未来稳定币若想实现大规模成功，关键不再是加密原生世界的网络效应，而是在监管框架内接入主流分销渠道的能力。权力正在从离岸的加密货币交易所，转移到在岸的、受监管的金融机构手中。这正是 Jeremy Allaire 和 Circle 一直以来所押注的未来。

第六章：创新前沿——去中心化与合成资产的替代方案

在法币抵押稳定币占据主导地位的同时，另一条平行的创新路径始终在探索摆脱中心化依赖的替代方案。从最早的去中心化稳定币到最新的合成美元，这条战线上的竞争同样激烈，充满了对风险、效率和去中心化精神的深刻思考。

坚韧的去中心化选择：MakerDAO (DAI)

DAI 于 2017 年推出，是历史最悠久、最成功的去中心化稳定币。它采用加密资产超额抵押模型：用户将以太坊（ETH）等波动的加密资产锁定在智能合约（称为「金库」或 CDP）中，并以此为抵押借出 DAI。为了缓冲抵押品价格下跌的风险，抵押品的价值必须远超借出的 DAI 的价值（例如，抵押率通常要求在 150% 以上）。

DAI 的治理由一个去中心化自治组织 MakerDAO 负责，其治理代币 MKR 的持有者可以对系统的风险参数，如稳定费（利息）、抵押品类型等进行投票决策。DAI 的发展也经历了一个重要的演变：从最初只接受 ETH 作为单一抵押品，发展到接受多种加密资产作为抵押。更具争议的是，为了增强稳定性和扩大规模，MakerDAO 后来开始接受中心化的稳定币（如 USDC）和现实世界资产（RWA）作为抵押品。这一举措虽然提升了 DAI 的稳健性，但也引发了社区关于其是否牺牲了去中心化纯粹性的激烈辩论。

混合实验：Frax Finance (FRAX)

Frax 作为首个「部分算法」稳定币，试图在资本效率和安全性之间找到一个平衡点。FRAX 的锚定机制是独一无二的混合模型：它部分由真实抵押品（如 USDC）支持，部分则由其治理代币 Frax Shares (FXS) 通过算法进行稳定。

其核心是一个动态的抵押率（CR）。当市场对 FRAX 的信心增强时，协议可以降低抵押率，使其更偏向算法稳定，从而提高资本效率。当用户铸造 FRAX 时，其算法部分需要销毁相应价值的 FXS 代币。尽管 Frax 的模型比纯算法稳定币更为复杂和稳健，避免了 Terra 的命运，但它在极端市场压力下的长期稳定性仍是一个悬而未决的问题。

新范式：Ethena 的合成美元 (USDe)

Ethena 推出的 USDe 则代表了一种更为激进的创新，它并非传统意义上的稳定币，而是一种「合成美元」。USDe 并不由美元直接支持，而是旨在通过金融工程的手段，在链上合成并复制美元的价值。

其核心机制是「Delta 中性」对冲策略：Ethena 每接收一美元的抵押品（例如，质押的以太坊 stETH），就会在衍生品交易所上开一个等值的永续合约空头头寸。这样一来，无论抵押品 ETH 的价格上涨还是下跌，现货头寸的盈亏都会被期货头寸的亏盈所抵消，从而使总头寸的美元价值保持稳定。

USDe 的高收益率则主要来源于永续合约市场的资金费率。在牛市中，做多情绪高涨，多头交易者通常需要向空头交易者支付资金费用，而 Ethena 作为空头头寸的持有者，便可以持续收取这部分费用，并将其作为收益分配给质押 USDe 的用户。

从 USDT 到 DAI，再到 Frax 和 USDe，稳定币设计的演进史，实际上是一部风险转移与重塑的历史。每一个新模型的出现，并非简单地消除了风险，而是将一种类型的风险转化为了另一种全新的风险。

USDT/USDC 消除了 BitUSD 的抵押品波动风险，但引入了巨大的中心化和交易对手风险（Tether 的储备是否真实？SVB 是否会倒闭？）。

DAI 通过链上抵押和去中心化治理，解决了 USDT/USDC 的中心化风险，但它重新引入了抵押品波动风险（通过超额抵押来管理），并增加了智能合约和预言机风险，同时其资本效率极低。

Frax 试图通过其部分算法模型解决 DAI 的资本效率低下问题，但这样做又引入了反射性和算法风险，这是摧毁 Terra 的那种风险的温和版本。

Ethena (USDe) 通过 Delta 中性对冲，同时解决了 DAI 的资本效率问题和直接的抵押品波动风险。然而，它引入了一系列全新的、可能更具系统性的风险：资金费率风险（如果资金费率长期为负怎么办？）、交易所交易对手风险（如果币安等衍生品交易所倒闭怎么办？）以及其链下结算合作伙伴的托管风险。风险并未消失，它只是从资产负 - 债表转移到了衍生品市场。

稳定币的现状与未来之战

回顾过去十年，稳定币从 2014 年脆弱的早期实验，发展到今天这个市值数千亿美元、具有重要政治经济意义的产业。市场格局在经历了残酷的淘汰赛后，高度集中于法币抵押模型，其中 USDT 和 USDC 占据了近 90% 的市场份额，而算法稳定币的幽魂则成为行业永远的警示。

当前市场格局

截至 2025 年末，稳定币的总市值已突破 2830 亿美元，自年初以来增长了 128%。下图清晰地展示了主要稳定币在历史上的市场份额演变，直观地叙述了这场权力的游戏。

未来的战场

稳定币战争的第一个十年，是关于在加密生态系统内部寻找产品与市场的契合点。下一个十年，将是关于突破这个边界，成为新的、互联网原生的全球金融体系的底层轨道之战。这场战争将在以下几个关键战场上展开：

监管护城河： 随着美国《GENIUS 法案》和欧盟《MiCA 法案》等监管框架的落地，合规不再是一个可选项，而是任何希望大规模采用的稳定币的入场券。这为 Circle 和 PayPal 等已经建立合规优势的参与者提供了巨大的先发优势。

万亿美元的支付市场： 行业的焦点正从加密交易转向现实世界的应用，尤其是在跨境支付和汇款领域。在这个巨大的市场中，稳定币相比传统系统在速度和成本上具有压倒性优势。这正是 PayPal 的主攻方向。

DeFi 的灵魂之争： 尽管中心化稳定币目前占据主导，但对一个真正去中心化、抗审查的价值储存工具的需求，仍然是加密世界的核心理想。DAI、Frax 和 Ethena 等不同模型的竞争，将决定谁能成为去中心化互联网的原生货币。

区块链的平台之战： 竞争不仅存在于稳定币之间，也存在于承载它们的 Layer 1 和 Layer 2 网络之间。目前，大部分稳定币流通于以太坊和 Tron 网络，但随着新公链和二层解决方案的崛起，关于谁能成为首选结算层的战争正愈演愈烈。

稳定币的史诗远未结束。随着传统金融巨头和主权国家的入场，未来的竞争将更加激烈，赌注也前所未有地高。这场战争的胜负，将不仅决定哪种代币会成为数字世界的储备货币，更可能重塑未来几十年的全球金融格局。