稳定币更便宜，但商户不 care｜前 PayPal 加密副总裁 José 谈真实采用曲线

在《Money Code》第15集中，主持人Chuk Okpolugo和Raj Parekh邀请到了Stellar Development Foundation（恒星发展基金会）的总裁兼首席增长官José Fernández Da Ponte。他们深入探讨了为什么稳定币首先正在改变的是企业财资（treasury）与资本市场，而不是消费支付；机构采用稳定币的核心驱动力是什么；以及非美元稳定币为何对于全球贸易基础设施至关重要。

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Chuk：
这里是 Money Code。这是一档我们一起解码稳定币与可编程货币的节目。我是主持人Chuk Okpolugo，《Stablecoin Blueprint》的作者。今天和我一起主持的还有 Raj Parekh，他是 MONAD 的稳定币与支付负责人。今天我们邀请到了José Fernández Da Ponte —— 他是Stellar Development Foundation（恒星发展基金会）的总裁兼首席增长官。在加入Stellar之前，他曾在PayPal担任加密业务的高级副总裁，主导并推动了PYUSD稳定币项目的诞生。

Chuk：
José，非常高兴你能来。
José：
谢谢邀请，非常荣幸。

Chuk：
今天我们要讨论的是——传统金融机构如何“上链”。毕竟，现在世界上绝大多数金融体系仍由传统机构主导，大部分人依赖银行和支付公司。如果我们想让区块链技术真正跨越“采用鸿沟（the chasm）”，就必须在他们所处的位置与他们相遇。像摩根大通、花旗银行、美国银行等大型机构都已经在推出自己的链上产品。但这个领域仍然早期，存在很多空白。理解这些细微差别，能帮助建设者把问题变成机会。

在开始前先提醒一下：Money Code 由 Stablecoin Media 制作、BVNK 提供支持。节目中嘉宾和主持人的观点仅代表个人，不代表其所在机构。本节目内容不构成投资建议或其他形式的建议。好，我们开始。

Raj：
José，你在 PayPal 负责过 PYUSD 的推出。能讲讲这个项目的来龙去脉吗？

José：
当然。PayPal 大约在六七年前开始涉足数字货币。进入这个领域的原因，其实不是因为它是一家“加密公司”，而是因为它是一家“支付公司”。当你是一家支付公司，而眼前出现了一项可能彻底改变资金在新轨道上流动方式的技术时，你必须认真关注。

如果我们回顾过去三十年的金融科技创新，大多数创新都集中在用户体验层面——比如更炫的界面、更顺滑的移动端操作、更好的防欺诈机制。但资金传输的底层“管道”（pipes）几乎没变。

我第一次接触区块链，大概是十年前。那时我在另一家公司，我们要在欧洲和拉丁美洲之间跨境转账。那笔钱是在周末完成的，成本比银行转账便宜 26 倍。当你能以比现有最便宜方式还便宜 26 倍的成本完成资金转移时，“重力”自然会起作用。这就是为什么 PayPal 被这个东西吸引——它觉得，这对一家支付公司来说太重要了，不可能不参与。

José：
PayPal 的第一步是在 2020 年——推出让用户可以购买加密资产的功能（比特币、以太坊等）。然后在 2021 或 2022 年，他们开放了链上转账功能。接着在 2023 年，推出了稳定币——PYUSD。

那是“好时代”——在 GENIUS Act 和后续监管出来之前。我必须给当时的 PayPal 领导团队很高的评价——他们非常有勇气，敢于“全力跳进去”。如今，PYUSD 市值大约 40 亿美元，是全球第六大稳定币，也是美国发行的法币抵押稳定币中前三名。

经验教训非常多。有一些与“用例（use case）”有关，有一些与“组织准备度（readiness）”有关，还有一些是“在大型受监管机构中构建产品”的经验。

从用例的角度看——我一直认为这是一场长期游戏。
有些人看到零售支付场景还没起量就会焦虑，但我们要记得：这项技术才15年历史。我们是第一代真正“加密原生”的人。零售端的日常消费、普通人用稳定币买咖啡或在商店付款——我认为还没到那个阶段。这需要时间。

在这个过程中我们学到的，是“早期机会”在哪里：

• 加密资本市场（crypto capital markets）；

• B2B 支付（企业对企业）；

• 财资流与现金管理（Treasury flows）。

José：
就在上周，State Street（道富银行）宣布要基于 Stellar、Solana、Ethereum 构建链上现金管理产品。而我们录制这期节目当天，摩根大通刚刚宣布将在以太坊上推出货币市场基金（Money Market Fund）。我得停顿一下——摩根大通将在开放区块链上运行货币市场基金。这件事本身说明了整个机构态度的转折点。我认为我们正进入一个阶段：“区块链原生机构”开始成型。过去几年，我们看到一些勇敢的金融科技公司（如 PayPal）率先进入；还有很多加密原生公司成长起来，比如 Circle 等。

现在，我们进入“机构化建设期（institution building phase）”。这意味着，不仅监管和合规要搭建起框架，还要补齐财务、运营等基础设施。从监管角度看，这也是一次巨大升级：从“货币传输牌照（MTL）”上升到“OCC 银行特许（Bank Charter）”。很多在这个领域运营的公司，接下来都要强化自己的运营能力，以满足更高标准的监管要求。

第三个趋势是产品复杂度的提升。迄今为止，大多数稳定币都比较“香草口味（plain vanilla）”。但接下来你会看到越来越多的现金管理类产品，特别是未来 1.5–2 年内，我们将看到非美元计价稳定币的出现。如果你希望全球贸易在链上发生，就必须让交易的起点与终点都在本地货币上。现在非美元稳定币流动性仍不足，但我们已经看到实验在发生——墨西哥比索稳定币、其他本币稳定币，都在出现。这对构建“全球支付网络的底层织物（the fabric of payments）”极其重要。

Raj：
是的，这里信息量很大。PayPal 作为第一家发行稳定币的大型上市金融科技公司，在 GENIUS Act 之前就完成了这件事，确实非常先锋。向你和你的团队致敬。

我以前在 Visa，所以我知道在大型机构内部推出一个新产品有多难。如果我是另一家类似规模的公司（比如 PayPal 或大型金融科技），我该怎么判断——我是否应该自己发行稳定币？或者是否该引入稳定币流？

José：
这是个非常好的问题。现在许多公司都在想，GENIUS Act 出台后该怎么做。他们经常把注意力放在一个问题上：自发行还是外包发行？我认为那是一个重要但不是最重要的维度。要发行和运营稳定币，主要需要三部分能力：

1. 铸造与销毁（Mint/Burn）操作：涉及链上关键管理、区块链工程等——这对传统金融机构来说是完全陌生的技能。

2. 托管（Custody）：相对容易，现在有很多成熟服务商。

3. 储备管理（Reserve Management）：非常贴近传统金融，核心是如何管理抵押资产。

我常对金融机构或大型金融科技公司说：不要在“谁来发行”上纠结太久。
真正决定成败的，不是“谁发行”，而是：

• 分发（Distribution）：你如何让稳定币进入消费者与商户手中；

• 流动性（Liquidity）：没有流动性，就会有滑点，资金进出会卡；

• 风险管理（Risk Management）：合规、反洗钱、交易监控、执法合作等。

尤其是流动性——很多人把“市值（market cap）”当成虚荣指标，但其实它是流动性代理指标。没有足够流动性，你就无法降低滑点、无法平滑出入金。所以对于大型机构来说，这三点比“自己发不发”更关键。

Raj：
那从支付角度来看，如果一家支付公司想在稳定币支付上做文章，除了“支付”本身，还要考虑哪些要素？我们都知道“钱包到钱包”的转账可以实现，速度快、成本低，但那只是“结算（settlement）”。真正的支付远不止结算，对吧？你能具体说说企业和金融机构在意的那些额外层面吗？

José：
非常好的问题——交易不等于支付（a transaction is not a payment）。把资金从一个钱包转移到另一个钱包，这部分技术上早就解决了。但支付不仅仅是资金移动，它还包括许多附加层面。

你在 Visa 工作时应该很清楚，支付涉及：

• 商户对隐私的要求；

• 如何安全地存储个人身份信息（PII）；

• 如何做代币化（tokenization）；

• 如何处理退款与拒付（chargeback/clawback）；

• 以及监管要求（KYC、冻结、合规监控）等。

在链上世界，“终局性（finality）”意味着交易一旦完成就无法撤销，因此没有“拒付”这种事，退款必须重新发起一笔反向交易。

所以，想让“钱包到钱包”变成真正的“支付”，必须在上层叠加一整套“包裹层（wrapping layer）”和“中间层（middleware）”。现在，这类基础设施正在出现。例如：

• 在 B2B 领域，有 BVNK 在构建支付中间层；

• 还有 Mesh 等公司在提供企业级支付功能接口。

这些公司相当于在“链上资金流”之上，加上支付行业必需的规则、接口和合规功能，只有这样，才能把它称作“支付”。

José：
我在支付行业这么多年，从没见过一个商户因为“成本更低”而采用新支付方式。我们常去跟商户说：“启用稳定币支付吧！它比 ACH 便宜 26 倍、欺诈率低、结算更快！”听起来很吸引人，但商户并不会因为这些而行动。

CFO 们会关心“成本与效率”，但业务部门的人更关心“能否带来新增收入”。所以你必须换一种话术——谈“增量营收（incremental revenue）”。

比如：

“有成千上万持有稳定币钱包的用户想要消费；
他们中很多人没有国际信用卡；
你只要打开稳定币收款，就能触达他们。”

这才是有效的销售故事。

而且要让商户接入极其简单。比如 PayPal 几个月前在“Pay with Crypto”功能上做的那样——商户可以无缝接受来自不同钱包、不同货币的加密支付，如果他们想要结算为法币，也无需任何额外操作。

核心原则是：“你不用改支付栈，你可以选择用稳定币或法币结算，同时还获得新的客群和新增营收。”这才是真正驱动 adoption 的方式。稳定币支付确实比传统支付便宜得多，但我至今没见过哪位商户的决策是单纯因为“更便宜”而优先采用它的。

Raj：
你提到过消费者体验仍是障碍。能否展开讲讲？

José：
没错。对普通消费者来说，链上支付目前依然有点“笨重（clunky）”。你想想上一次零售支付形态的重大变化——那就是手机 Tap-to-Pay（NFC）。这项技术花了多年时间才被普及。背后投入了海量的市场教育与资金。因为消费者已经习惯掏出塑料卡刷卡。那个动作对他们来说毫无负担。要让他们改变行为，你得给出“明显更好的价值”。

所以，稳定币支付首先会落地在传统支付做不到或太贵的场景：

• 小额支付（micro payments）；

• 高风险垂直领域（退款率高、拒付率高）。

这些是创新的温床，之后才会进入主流。我们现在大概处于这条曲线的第 6～7 年，而这是一个 10 年周期 的变革。

整个行业有个倾向——喜欢夸大“交易量”。比如常听到有人说：“稳定币交易总量比 Visa 和 Mastercard 加起来还高上千倍。”听起来很震撼，但这并不是真正的“apple to apple”对比。因为 Visa 和 Mastercard 的交易量是消费支付量（commerce volume），而稳定币的大部分交易量来自资本市场。如果你把稳定币交易量与资本市场现金流对比，那才更合理。

在未来两三年内，大多数稳定币交易仍将来自：

• 企业级资金调拨；

• 加密资本市场活动；

• 机构财资操作。

所以行业最好不要过度炒作“稳定币已成为消费支付主流”。否则容易让市场失望。

Raj：
像美国银行（US Bank）已经宣布要在 Stellar 上做稳定币测试。你觉得这意味着什么？为什么他们选择 Stellar？

José：
这对行业意义重大。美国银行是美国前五大银行之一。他们公开宣布要测试“自定义稳定币发行与清算”，并选择在 Stellar 上进行。

对我来说，优先顺序非常清晰：

1. 首先，希望大型机构在 Stellar（开放链） 上部署；

2. 如果他们不用 Stellar，也希望他们用其他开源、非许可链（open & permissionless chain）；

3. 最不希望看到的，是他们去封闭的企业私链（corporate or permissioned chain）。

我并不是反对企业链的存在——它们在生态中有价值。但我希望用户有选择权。

举个例子，就像电子邮件：你可以用 Gmail，也可以用 Thunderbird、ProtonMail，
或者自己搭一个客户端。关键是——你得有自由选择的权利。这正是“开放区块链”真正的意义所在。

Raj：
那传统金融机构（像美国银行或欧洲银行）在评估链的时候，主要会看什么？

José：
总体上，他们会评估以下几项：

1. 技术能力（Technical primitives）

• 是否能支撑我的用例？

• 支付类通常要求至少 1000 TPS、接近即时结算。

• 如果是链上衍生品或现金管理，还要看延迟、吞吐量等。

2. 可靠性与成熟度（Reliability & maturity）

• 这条链存在多久？

• 是否经历过长时间高稳定运行（例如 99.9% uptime 持续10年）？

3. 合规性（Compliance readiness）

   冻结（freeze）和没收（seize）能力不是哲学问题，而是法律要求。
   如果你要在美国发行合规稳定币，就必须具备这些功能。

• 是否支持冻结/解冻、黑名单、交易监控？

• 是否方便实现 Travel Rule、反恐融资、反洗钱？

• 能否轻松实现“可监管的隐私交易”？

4. 生态系统（Ecosystem）

• 是否有足够开发者基础？

• 是否有咨询公司、系统集成商能提供支持？

• 是否有成熟的基础设施、审计能力？

当银行决定部署链上产品时，他们不会花几年去“重新培养内部工程师”。他们希望能像传统软件一样快速对接，因此这些生态支持非常关键。

Raj：
你提到“隐私”会成为未来重点，这点很有意思。

José：
没错。隐私是下一个前沿。关键问题是：什么程度的隐私是可接受的？我们在 Stellar 的做法是——不把隐私逻辑写死在底层共识，而是放在应用层参数化。
这样用户能选择最适合自身场景的隐私模式。

Raj：
我们谈了很多关于美元稳定币（USDC、PYUSD 等），但你之前提到“非美元稳定币”对于全球贸易至关重要。能否展开讲讲？以及 Stellar 是如何看待多货币稳定币生态的？

José：
当然。这其实可以从两个角度看：规模（scale）和地域（geography）。

首先从规模讲。稳定币具备网络效应，因此在流动性充足时才真正发挥作用。这也是 USDT、USDC 能做大的核心原因之一。但我并不认为稳定币会形成“自然垄断（natural monopoly）”。市场上不会只剩下 1–2 种美元稳定币，但也不会出现 300 种都重要的币。我预计：

• 稳定币的数量将是两位数级别（double digits）；

• 每个币只要能维持 30–50 亿美元 以上的流动性，就能支撑使用场景。

• 这些是“通用型（general-purpose）稳定币”；

• 同时还会出现“特定用途（use-case specific）”的稳定币，比如企业内部结算币、内容创作者用的小额支付币等。

再来看地域层面。
如果你希望全球贸易在链上进行，那么每笔交易的两端都需要本币计价的稳定币。

举个例子：假设一家美国公司要向墨西哥供应商付款。美国 CFO 用的是美元稳定币（如 USDC）；但对方 CFO 希望收到的是墨西哥比索稳定币（MXN stablecoin），并能以比索形式管理现金与收益。这时，仅有美元稳定币是不够的。

我们已经看到一些令人振奋的趋势：

• 欧洲方面，Circle 推出了 EUROC（欧元稳定币）；

• 也有欧洲银行联盟计划发行欧元抵押稳定币 欧元货币市场基金；

• 墨西哥方面，Stellar 生态中的 Etherfuse 公司已经推出了MXN 稳定币，并代币化了墨西哥国债；

• 东南亚国家（特别是新加坡）也在推动本币稳定币项目，以匹配本地贸易融资与出口需求。

这些都在说明：非美元稳定币 = 全球贸易的“本地结算层”。

José：
在美国，政策叙事往往是“稳定币帮助美元维持全球主导地位”。我同意这点。但要让美元在全球保持主导，关键不是“强迫他人用美元”，而是“让全球用户更容易在美元与本币之间切换”。换句话说：要让美元保持强势，必须让人们更容易进出美元。而这就要求“另一端的本币”也有稳定币版本。否则美元流动性就被卡住了。

当跨境企业 CFO 可以：

• 收到美元稳定币；

• 快速换成本币稳定币；

• 并直接记账、投资或支付，
  这时才是真正意义上的“链上全球贸易”。

Raj：
过去几个月，美国多家加密公司获得了 OCC 银行特许（bank charter）。这对整个行业意味着什么？

José：
这是一场地震级的变革。首先，对已有银行牌照的机构（如 US Bank、State Street、JP Morgan 等）来说——他们终于能合法地把稳定币和代币化资产纳入主业务流。这就是为什么最近几个月你看到这些名字频繁出现在区块链新闻里。

其次，对加密原生公司来说——这是一个“觉醒时刻”。我在受监管金融业干了很久，深知“在货币传输牌照（MTL）下运营”和“在银行牌照下运营”完全是两回事。

持有 OCC 银行牌照意味着：

• 更高监管强度；

• 更严格资本与流动性要求；

• 更复杂的审计与风险控制体系。

这也意味着——未来几个月，合规与风控人才将成为加密行业的热门稀缺资源。但长远看，这对行业是好事。监管清晰化、机构规范化，能让更多传统资金、企业客户进入这个生态。

Raj：
那你认为短期内，最具采用潜力的场景是什么？

José：
我认为主要有三个：

（1）跨境支付与企业财资（Treasury）

跨境资金调拨是最容易落地的场景。对任何跨国公司 CFO 来说，“资金在哪、周末能不能到账”是每天的痛点。每周五下午三点，全球无数财资部门都在忙着确保：“周末资金必须放在正确的账户。”稳定币在这类场景能极大提高效率。我认为跨境贸易与财资流的规模，很快会从数百亿美元增长到上千亿美元。CFO 是“理性买家”，他们直接感受到这类效率红利。这类销售场景，是区块链公司最容易讲清楚、最容易成交的。

（2）国内零售与消费场景（长线布局）

短期内，B2C 还在萌芽期。
但行业正在铺路：

• 稳定币充值的 Visa/Mastercard 卡；

• PayPal、Visa、Mastercard 直接用稳定币结算的功能；

• 钱包 Tap-to-Pay 等。

真正革命性的变化会发生在：

“人们用稳定币钱包直接线下Tap-to-Pay，
并从稳定币余额里扣款。”

这可能还要 10–15 年，但那会是零售支付的根本重塑。

（3）资本市场与资产代币化（Tokenization）

第三个方向是资本市场。目前，稳定币主要用于加密资本市场。但传统资本市场也在快速靠拢。像 Kraken 这类交易所已经涉足传统资产；BlackRock、Franklin Templeton、State Street 等巨头，都在把货币市场基金、债券、私募信贷等搬上链。DTCC（美国存托信托与清算公司）最近获得监管许可，可以把证券权益在链上结算。这意味着：我们正从“T 2/T 1结算”迈向“T 0实时结算”。这是金融基础设施层面的巨大飞跃。

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Raj：
确实，DTCC 这件事的意义可能还没被足够重视。

José：
完全同意。如果像 DTCC 这样体量的机构都能在链上结算证券，那对底层区块链的吞吐与稳定性要求极高。一旦实现即时结算（T 0），那将是资本市场数字化的里程碑事件。

Raj：
那我们展望五年后，你觉得 Stellar 的成功是什么样？

José：
非常明确。我们聚焦三个方向：

1. 吸引大型机构进入生态

• 继续让像 PayPal、Monogram、US Bank、State Street、Franklin Templeton 等巨头在 Stellar 上构建；

• 我们的目标是至少 15 家可公开引用的机构级建设者（referentiable names）。

2. 推动链上增长（On-chain Growth）

• 当前 Stellar 链上资产规模已达数百亿美元；

• 我们要持续提升网络价值、钱包活跃数与开发者数量；

• 特别是通过 Soroban 智能合约平台，促进 DeFi 与 RWA 代币化生态发展。

3. 夯实基础设施（Infrastructure）

• 提高吞吐与确认速度；

• 推进“可合规的隐私交易（compliant privacy）”能力；

• 这将是我们 2026 年的重点工作。

Raj：
最后几个轻松的问题：能推荐几本你认为对理解区块链或创新有帮助的书吗？

José：
当然。

《Introduction to Complexity》（复杂性导论）
作者 Mitchell。非常好的复杂系统入门书。它能帮助你理解“确定性 vs 概率性”——这是理解区块链系统演化的基础。

《The Design of Everyday Things》（设计心理学）
作者 Don Norman。虽然不是讲加密的，但对构建复杂产品非常有启发。它教你如何建立用户的“心理模型”，如何提供熟悉感与交互暗示。

Tim Roughgarden 的《Foundations of Blockchains》课程（YouTube 85集）
数学证明深入但通俗。非常适合想建立底层理解、培养批判性判断的人。

Raj：
你曾在 PayPal、Stellar 这样的机构内部创业。能分享给那些在大公司想推动创新的人一些经验吗？

José：
当然。
第一，要有心理准备：一切都会更慢（It takes longer）。在大机构中推动创新，比在创业公司慢得多。但如果选对方向，它的影响力是“非对称放大的（disproportionate impact）”。所以你必须非常无情地聚焦在真正重要的事上。我喜欢我们 CMO Jason Carr 的一句话：“最可怕的不是失败，而是你在不重要的事上成功。”

其次，学会联盟构建（coalition building）。
在大公司，你永远拿不到所有资源。你必须学会谈判、协调、争取安全、优先级与共识。但一旦推动成功——那种影响力是巨大的。像 PayPal、Visa、BlackRock 这类机构，当它们行动时，整个市场都会随之转向。能在这些体系中推动变革，是极有意义的工作。

Chuk：
说得太好了。的确，推动这些机构迈出一步，需要内部的“champions（变革推动者）”。非常感谢你今天的分享。这一期信息量巨大。

José：
谢谢邀请。欢迎大家访问 sdf.org。Stellar 是一条专为金融服务设计的开源链，运行多年、稳定可靠，生态正在快速成长。我非常期待未来几年它的发展。

Raj：
大家也可以在 X 上找到我：@rparekh或访问 monad.xyz。

Chuk：
我在 blueprint.comx_xyz 以及 LinkedIn 上。José，再次感谢你的时间。

José：
谢谢你们，非常开心。

Chuk：
感谢大家收听《Money Code》。今天这期内容信息量非常大，我自己也收获很多。如果你喜欢这期节目，请分享给朋友，或在 Apple / Spotify 给我们五星好评。下期再见。