SEC明确PoW挖矿不构成证券发行，或为莱特币等ETF铺平道路

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作者｜jk

美国当地时间 2025 年 3 月 20 日，美国证券交易委员会（SEC）发布声明，明确基于工作量证明（Proof-of-Work，PoW）机制的加密货币挖矿活动不构成证券的发行或销售，因此无需按照《证券法》进行注册。这一表态或为未来 PoW 代币（如莱特币）的 ETF 审批提供法律依据，降低合规障碍。 

SEC：PoW 挖矿不涉及证券法监管

SEC 下属公司财务部（Division of Corporation Finance）在 3 月 20 日的声明中指出，PoW 挖矿，包括独立挖矿（Self or Solo Mining）和矿池挖矿（Mining Pool），不符合《 1933 年证券法》（Securities Act of 1933）和《 1934 年证券交易法》（Securities Exchange Act of 1934）对“证券”的定义，因此无需注册。

这一认定涵盖两种主要的 PoW 挖矿方式：

• 独立（或单独）挖矿（Self or Solo Mining）——矿工使用自身计算资源进行挖矿，并根据协议规则获取奖励。

• 矿池挖矿（Mining Pool）——矿工通过算力共享提高挖矿成功率，并按照贡献比例获取奖励。

根据声明，"协议挖矿"被定义为通过贡献计算资源参与公有无许可网络的共识机制，并因此获得网络协议生成的加密资产奖励（Covered Crypto Assets）。SEC 强调，无论是独立挖矿还是加入矿池，矿工获得的奖励均来自自身的计算资源贡献，而非“依赖他人的管理或经营”。

Howey 测试：PoW 挖矿奖励不属于“投资合同”

SEC 的分析基于 Howey 测试（Howey Test），即判断某一金融活动是否构成证券的投资合同。Howey 测试要求满足以下条件：投资者投入资金，并且对利润的合理预期依赖于他人的管理或经营努力。

SEC 在声明中明确指出，PoW 矿工的收益来源于自身的算力贡献，而非第三方的经营行为，因此不符合“投资合同”的定义。

即使矿工加入矿池，SEC 认为矿工仍然是通过自身计算资源来争取奖励，而非依赖矿池运营者的管理，因此不属于证券交易：

当矿工将其计算资源与其他矿工结合，以提高在网络上成功挖掘新区块的几率时，该矿工并不期望其利润来源于他人的企业管理或经营努力。通过向矿池添加自身的计算资源，矿工仅是在执行一项行政或事务性活动，以维护网络安全、验证交易、添加新区块，并获取奖励。此外，矿工对利润的任何预期并非源自第三方（如矿池运营者）的努力。即使参与矿池挖矿，个体矿工仍然通过贡献计算能力来解决加密难题，以验证新区块。

此外，无论矿工是独立（或单独）挖矿，还是作为矿池成员进行挖矿，在 Howey 测试的分析框架下，这都不会改变协议挖矿的性质。在本声明所描述的情况下，协议挖矿仍然属于行政或事务性活动。同时，矿池运营者在利用参与矿工的计算资源运营矿池时，其主要职责也是行政或事务性的。

尽管矿池运营者的某些活动可能会使矿工群体受益，但这些努力不足以满足 Howey 测试中关于“他人的努力”（efforts of others）的要求，因为矿工主要依赖其自身与其他矿池成员共同提供的计算资源来获取利润。因此，矿工加入矿池并非基于能够被动地从矿池运营者的活动中获利的期望。

SEC 认为，矿池运营者的角色主要是“行政管理（administrative or ministerial）”，而非投资管理。即便运营者协调矿工算力、管理硬件和分配奖励，这些行为不足以满足 Howey 测试中“他人的努力（efforts of others）”这一核心要素。

换句话来说，SEC 认为维护网络并获取奖励是来自“算力和自动化程序的努力”而非“他人的努力”，矿工和矿池管理者仅仅是提供算力或管理服务而已。就好像程序员开发了一款自动化程序并卖给他人，定期收取订阅费，这和投资在开发程序的公司里定期收取利息是不同的，前者被认定为服务收费，而后者被认定为证券。因此，SEC 认定 PoW 挖矿与证券法的监管要求无关。

如果挖矿行为被视为证券，将带来哪些影响？

如果挖矿行为被视为证券的话，那么我们将看到一系列利空：

首先，矿工可能需要在 SEC 注册并遵守证券法规。根据《 1933 年证券法》，任何涉及证券发行的活动都必须进行注册，或符合特定豁免条件。如果挖矿被视为证券发行，那么所有矿工（无论是个人矿工还是矿池）都可能被要求向 SEC 注册，提交定期财务报告，并接受更严格的合规审查。这不仅会极大增加矿工的运营成本，还可能导致小型矿工因无法满足合规要求而退出市场，进一步加剧挖矿的集中化趋势。

其次，交易所可能无法自由上架 PoW 代币。如果挖矿奖励（如比特币、莱特币）被 SEC 视为证券，那么任何涉及这些资产的交易平台都可能被要求注册为证券交易所或替代交易系统（ATS）。这将显著影响现有加密交易所的运营模式，可能迫使它们下架 PoW 代币，或者严格限制交易用户的身份（如仅限合格投资者参与）。

此外，机构投资者的参与可能受限。目前，比特币 ETF 的批准已经为机构投资者进入加密市场提供了一条合规路径。然而，如果 PoW 挖矿被定义为证券交易，这可能会影响现有 ETF 的合法性，并使得未来基于 PoW 代币（如莱特币）的 ETF 申请变得更加困难。

而这些难处，现在在 SEC 这一声明发表后显然都不存在了。

矿工奖励属于服务报酬，而非投资合同收益"。

莱特币（LTC）是最具代表性的 PoW 代币之一，其网络采用与比特币类似的 PoW 机制。由于 SEC 在声明中排除了 PoW 挖矿的证券属性，这意味着莱特币等 PoW 资产的法律不确定性降低，为 ETF 审批提供了更明确的监管基础。市场分析人士认为，SEC 的这一表态可能预示着莱特币 ETF 及其他 PoW 代币 ETF 的批准前景进一步变好。

一旦 PoW 代币 ETF 获得批准，机构投资者将能通过合规渠道投资 PoW 加密资产，进一步推动市场流动性和成熟度。 

目前，市场正在密切关注 SEC 的后续行动，特别是是否会对 PoW 资产的 ETF 申请采取更积极的态度。如果莱特币等 PoW 代币 ETF 成功获批，将标志着 SEC 对 PoW 加密资产监管框架的进一步明确，并可能推动更多传统金融机构进入加密市场，Odaily 将为您持续报道。