NBER | 用模型揭示数字经济扩张如何重塑全球金融格局

作者 ：Marina Azzimonti and Vincenzo Quadrini

来源 ：NBER

编译 ：李雨佳

过往有较多加密货币、稳定币及相关领域的研究，加密货币价值多源于交换媒介等用途，稳定币作为安全资产凸显价值储存作用，其相关研究涵盖与传统工具比较、套利动态、投机风险等，还涉及中央银行数字货币（CBDC）影响及数字经济相关模型，包括多国模型用于分析稳定币对货币政策等的作用。而本文聚焦数字经济作为数字服务和新储蓄工具提供者的过渡性和长期影响，将其扩张视为缓解全球安全资产短缺的潜在机制，为相关文献做贡献。

模型中有三个国家/地区：美国（US）、世界其他地区（RoW）和数字经济（DiEco）。该文将数字经济视为一个有自己货币的独特经济体。然而，定义数字经济的不是地理边界，而是其运作所基于的技术平台区块链。

为了理解数字经济主体的投资组合选择，该文提供一个数值概述，说明这些选择如何受到一些关键变量和参数的影响。图 6 显示了校准模型中数字经济主体在稳态均衡下的合并资产负债表。

4.2非数字经济

非数字经济主体与生产

美国和世界其他地区（RoW）主体有与数字经济主体相同偏好，追求预期终身效用最大化：

生产用恒定供应的不可再生土地，主体依特有生产力冲击，生产D或N商品，因技术相同，二者相对价格为 1，但数字经济D商品价格可能更低。美国与RoW的差异在于其波动性，RoW 主体面临更高波动，使美国净外国资产头寸更低，符合数据，且 RoW 中分布展形更高（假设3.1）。

主体类型与金融市场

主体分习惯型（了解数字经济、考虑买其 D商品和稳定币）和不习惯型（不了解、不持有），状态随时间以概率和转换，演变影响 D 商品和稳定币需求。

金融市场中，美和 RoW 政府发债，主体可持国内外债券及稳定币，持有外国债券有成本（假设3.2），稳定币因数字经济特性无此成本，主体预算约束因类型而异，习惯型对应约束公式为：

不习惯型不持稳定币，最优政策由引理 3.2 确定，涉及储蓄在土地、债券间配置及不同资产回报比较。

无数字经济的均衡属性

无数字经济时，由于美国与世界其他地区的区别仅在于特有冲击的波动性,整合经济的稳态具有以下属性：

4.3完全整合的世界经济

现在考虑完全整合的经济情况，其中美国和世界其他地区（RoW）的习惯型主体可以持有数字经济（DiEco）发行的稳定币，且数字经济的主体可以持有美国和世界其他地区发行的债券。以下命题描述了一些稳态属性。

本部分聚焦量化数字经济增长对金融市场的影响，其扩张由传统经济主体对数字活动的熟悉度（习惯型主体份额）驱动。增加通过 “金融需求”和 “实际需求”两个渠道影响经济，后续将通过反事实模拟区分分析。

5.2 转移动态均衡

图8呈现四个关键变量转移动态，习惯型主体份额外生演变，从初始0.4% 逐步升至长期10%，驱动模型转移动态。数字经济D商品价格起初远低于非数字经济，因早期需求有限，随主体分习惯型比例增加，需求和价格提升。数字经济增加值占世界总产出比例从0.2%增至约1.1%。加密货币市盈率起初超100，受未来增长预期驱动，后随行业成熟降至约20，类似新兴行业估值变化。

图 9 展示了其他变量的转移动态。美国利率受两种相反力量影响呈非单调轨迹，先升后降。主体分习惯型比例增加使世界其他地区主体转持稳定币，给美国利率下行压力；同时推高 D 商品价格和加密货币价值，数字经济主体财富增加、增发稳定币，又给利率上行压力。稳定币发行随两种力量增加，早期供给侧效应主导，美元储备比率低，后期比率上升强化美债需求。